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作者鲁政委，郭嘉沂，付晓芸

出版社浙江人民出版社

ISBN9787213118593

出版时间2025-03

装帧平装

定价88元

货号6659330

上书时间2025-03-10

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商品详情

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商品描述: 【编辑推荐】
1.兴业研究系列丛书。兴业研究2015年6月成立于上海，因推动银行转型、促进科技创新、服务实体经济而生，以高质量研究赋能银行穿越周期，促进银行业高质量发展和新型智库建设。
2.内容兼具可读性与实操性。黄金是一种备受人们喜爱的投资品，被人们广泛青睐，在当今财富配置中具有重要地位。在经济不稳定、通货膨胀的情况下，本书是一本帮助投资者搭建黄金全方位分析框架，以及指导投资者如何进行黄金投资的实战书。
3.作者权威性高、专业性强。作者鲁政委是兴业银行首席经济学家，整个作者团队既有自上而下的国际宏观视野，又有自下而上对于商品市场中微观结构的深刻理解，同时对于当前市场上黄金可投资品拥有丰富的实操经验，均有超过十年以上金融市场实战经验。

【内容简介】
黄金是一种备受人们喜爱的投资品。黄金的耐用性、便携性、可分割性和内在价值，都决定了其被人们广泛青睐，并且奠定了其在当今财富配置中的重要地位。
本书在梳理黄金的货币、债券、商品三大属性变迁以及黄金期现货市场形成和历史演变的基础上，系统性、全局性地讨论了黄金价格走势的影响因素。本书是一本致力于帮助投资者搭建黄金多维度分析框架，以及指导投资者如何进行黄金投资的实战书。本书适用于金融和非金融从业人员，以及政府部门、高校研究者和所有关注黄金走势的人士。

【目录】
序言黄金的魔力 / 1
第一章黄金市场的发展历程/ 001
第一节从货币到超主权货币 005
第二节海外黄金市场 016
第三节中国黄金市场 028
第四节黄金市场的构成要素及特点 043
第二章黄金分析框架/ 055
第一节黄金的三大属性 057
第二节债务周期 062
第三节实际利率 083
第四节美元周期 098
第五节产能周期 118
第六节经济周期 127
第七节套息交易的影响 148
第八节金融市场与实物市场 161
第三章比价与价差/ 177
第一节金银比：经济晴雨表 179
第二节白银的两大属性及其影响 201
第三节金油比与金铜比：风险度量衡？ 207
第四节黄金境内外价差 226
第五节白银境内外价差 240
第六节贵金属曲线的含义 251
第四章黄金在资产配置中的应用及可投资标的/ 255
第一节黄金财富市场现状及前景 257
第二节黄金在资产配置中的作用 279
第三节黄金配置比例研究 291
第四节黄金投资标的对比 301
第五章黄金与其他投资品种对比/ 317
第一节美股与黄金 319
第二节比特币与黄金 349
第三节黄金、玉石与文物艺术品 367
参考文献 / 377

【文摘】
第一节
从货币到超主权货币
百年来，全球货币体系经历了 1819—1970 年的物本位时代，以及1971 年至今的信用本位时代。国际货币体系演变简史表明，一旦最重要的经济体卷入战争，或者中心国家长期实施以自我为中心的财政政策和货币政策，国际货币体系就会发生大变革。
一、金本位制
金本位制是以黄金为本位币的货币制度。在金本位制下，每单位的货币价值等同于若干重量的黄金（货币含金量）。当不同国家使用金本位制时，国家之间的汇率由它们各自货币的含金量之比——金平价——来决定。1819 年，英国颁布《恢复条令》，金本位制开始在英国实行。19 世纪中期，金本位制开始盛行。历史上，金本位制有过三种形式：一是金币本位制，二是金块本位制，三是金汇兑本位制。其中，金币本位制是最典型的形式，就狭义来说，金本位制是指该种货币制度。
古典金本位制遵循“三自由原则”，即金币自由铸造、金币自由兑换和黄金自由流通。英国凭借工业革命成为世界头号强国，确立了其在国际贸易和国际金融领域举足轻重的地位。1870 年后，美国、欧洲各国及日本纷纷效仿英国，逐渐采用金本位制。19 世纪 80 年代，世界主要贸易国加入金本位制，金本位制就此成为国际货币制度。自金本位制确立至第一次世界大战前，全球物价稳定，贸易联系日益加强，经济一片欣欣向荣。然而，第一次世界大战打破了这一平静，许多资本主义国家相继放弃金本位制。1924—1928 年，资本主义世界出现了一个相对稳定的时期，主要资本主义国家的生产先后恢复到第一次世界大战前水平，并有所发展。在此背景下，各国企图恢复金本位制。但是，由于金铸币流通的基础已经遭到削弱，因而各国不可能恢复典型的金本位制。当时，除美国以外，其他大多数国家只能实行没有金币流通的金本位制，这就是金块本位制和金汇兑本位制。金块本位制和金汇兑本位制由于不具备金本位制的一系列特点，因而也被称为不完全的金本位制或残缺不全的金本位制。金块本位制和金汇兑本位制都是被削弱的金本位制，这两种制度虽然都规定以黄金为货币本位，但只规定货币单位的含金量。国家不铸造、不流通金币，而将黄金集中于世界金融中心，通过规定与其他国家的汇率，先将银行券兑换成“黄金外汇”，再以外汇兑换成黄金。金汇兑本位制在一定程度上维持金本位制下的固定汇率，同时解决了黄金需求短缺的问题，本质上反映了黄金紧缺和纸币发行泛滥之间的冲突。
1929 年，美国股市崩盘，引发全球性危机。许多国家抬升利率，阻止投资者将现金兑换为黄金，但这使得经济加速崩溃，并陷入通缩的恶性循环。20 世纪 30 年代初，美国也面临同样的困境：一方面，银行倒闭风潮加剧了兑换黄金；另一方面，美国出借超过 240 吨黄金给欧洲各国中央银行，以稳定局势。银行倒闭和黄金储备的减少使得美国的基础货币供应和货币乘数双双下降，通缩压力不断加大，美国的黄金储备不断减少。a 在此背景下，各国逐渐放弃金本位制，纷纷实行了不兑现信用货币制度。1931 年 7 月，德国实行外汇管制。同年 9 月，英国率先放弃金本位制，英镑汇率自由浮动。约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes）认为，在英国重返金本位制时，英镑高估了10%，为了保持外部金平价而实施的紧缩性货币政策导致了英国国内工业的大萧条。美国于 1933 年限制黄金出口和私人拥有黄金。1934年 1 月，为了刺激经济复苏，美国国会通过《黄金储备法案》，宣布美联储的黄金储备由财政部接管，所有银行上缴黄金，换取黄金凭证（gold certificate），将黄金作为储备资产，同时赋予总统贬值美元的权利。美国时任总统富兰克林·D. 罗斯福（Franklin D. Roosevelt）宣布金价重估，1 盎司金价由 20.67 美元调整为 35 美元，金价涨幅近 70%，相当于美元一次性贬值超过 40%（见图 1-1）。法国于 1933 年筹组金集团，失败后于 1936 年也放弃了金本位制。到 20 世纪 30 年代中期，几乎所有国家都放弃了金本位制，逐渐形成英镑区、美元区和法郎区。
二、布雷顿森林体系
1939 年 8 月，由于欧洲战争的预期，英国及其盟国开始在美国订购战争所需物资，黄金再次流入美国。英国向美国输出了 20 亿美元的黄金，动用了 2.35 亿美元的外汇余额、3.35 亿美元的美国证券。而按照英国加入国际货币基金组织的条款，英国不能对英镑实施贬值，英国债务最大化，使得美元成为除黄金外最重要的国际货币。第二次世界大战之后，各国为恢复国际经济秩序，于布雷顿森林举行联合国家货币金融会议，通过《布雷顿森林协定》并成立国际复兴开发银行和国际货币基金组织两大国际经济组织，形成以美元为中心的金汇兑本位制，俗称“布雷顿森林体系”。布雷顿森林体系的主要内容有：实行“双挂钩”，即各国货币与美元挂钩，美元与黄金挂钩；在汇率制度上，实行“可调整的钉住汇率制”，各国货币按比价钉住美元，汇率波动稳定在一定范围内，波动上下限为 1%。
第二次世界大战后，欧洲的重建使大量美元流入欧洲，“马歇尔计划”的资金总数量达到了美国同期 GDP（国内生产总值）的 2%。在这一时期，欧洲用获得的美元贷款购买美国产品，美国大量储备黄金，以满足其美元不断扩张的与黄金挂钩的要求，其黄金储备从 1945 年的17848 吨增加到 1952 年的 20663 吨（见图 1-2）。而根据国际货币基金组织的数据，各发达国家在1965年前的一段时间也大量积累黄金储备，这使得即使经过了 20 世纪 90 年代后的黄金减持，现在发达经济体的黄金储备也依然大幅高于新兴经济体。
20 世纪 60 年代，金本位制难以维持，货币自由浮动只是时间问题，通货膨胀的阴影日益明显。美国陷入朝鲜战争、越南战争，外债逐渐增加，扩张性的货币政策和财政政策使得美元开始大幅度贬值，导致 1960 年 10 月末出现挤兑美元、争相抛售美元股票和抢购黄金的热潮。美国政府的这一扩张性的货币政策和财政政策带来的黄金兑美元价格有内在大幅上涨动力是布雷顿体系解体的原因之一。为了维持金价，美联储大量抛售黄金，这也是 1957 年之后美国黄金储备快速下降的原因（见图 1-3）。1961 年，为了将金价稳定在 35 美元 / 盎司，美国联合西欧七国在英国伦敦组建了黄金总库，其中美国占的份额最大。1967 年 11 月至 1968 年 3 月，伦敦金市再度爆发囤购黄金风潮。为了平抑金价，黄金总库在此期间总共抛售了价值 30 亿美元的黄金，其中73% 来自美国，这也使得 1965 年后发达经济体的黄金储备大量流出。美国货币增长速度和美国持有的黄金数量不匹配，出现了著名的“特里芬两难”（美元作为国际储备货币所面临的内在矛盾和困境）问题。
1968 年 11 月，稳定金价的一切努力以失败告终，伦敦现货黄金市场临时关闭。1971 年 8 月 13 日，理查德·米尔豪斯·尼克松（Richard Milhous Nixon）总统在戴维营秘密会见白宫高级官员、财政部部长和美联储主席，决定单方面终止布雷顿森林体系。两天后，官方正式宣布美国退出布雷顿森林体系，暂停美元兑换黄金，实行 90 天价格管制和工资管制，黄金储量稳定在 8100 吨左右。1971 年 12 月，西方十国在华盛顿签署《史密斯协定》，官方金价由 35 美元 / 盎司调整为 38 美元 / 盎司，意味着美元一次性贬值 7.89%，且金价浮动区间为 2.25%。1973 年 2 月，日本和欧共体宣布汇率自由浮动，布雷顿森林体系彻底崩溃。1961—1973 年，金价由 35 美元 / 盎司飙升至近 100 美元 / 盎司。

【作者简介】
鲁政委
经济学博士，兴业银行首席经济学家，兴业研究学术评审委员会主席。中国环境科学学会碳达峰碳中和专业委员会副主任委员，中国环境科学学会气候投融资专业委员会（CIFA）常务委员，中国金融学会理事，中国首席经济学家论坛（CCEF）理事，中国金融四十人论坛（CF40）特邀成员。2010年被中共上海市金融工作委员会确定为“上海金融领军人才”。研究领域覆盖宏观经济与政策、金融改革与发展、绿色金融与转型金融等。曾在《经济研究》等专业学术刊物上发表论文10余篇，著有《预测背后的逻辑》《碳中和与绿色金融创新》等。
郭嘉沂
兴业研究外汇商品部总经理、首席汇率研究员，美国约翰斯·霍普金斯大学金融数学硕士，中国人民大学金融、数学双学士。曾就职于苏格兰皇家银行、兴业银行资金营运中心，在海外市场、汇率研究、贵金属研究等领域深耕10余年。带领团队多次获得《证券市场周刊》“远见杯”全球市场预测前三甲、CEIC（香港环亚经济数据有限公司）非凡影响力研究团队、外汇交易中心CFETSFX专栏最佳创作团队等奖项。著有《人民币汇率分析与风险管理》等。
付晓芸
兴业研究高级研究员，浙江大学硕士。在贵金属、能源等商品以及全球资金流动领域深耕多年，擅长宏观趋势与商品中微观结构相结合的研究方法。曾参与商务部、金融监管局、外汇交易中心等专项研究课题。先后获得《证券市场周刊》“远见杯”2017年及2021年全球市场预测第一名、2023年全球市场预测第三名等。所属团队于2020年被评为CEIC非凡影响力研究团队。

【前言】
序言
黄金的魔力
从古至今，黄金都是极富神秘色彩的物质。在穿越了漫漫长河的风烟之后，人们对黄金仍存在诸多未知。在备受关注的金价走势上，随着研究的深入，我们越来越发现，金价走势其实并非简单地受人们经常提及的避险或者实物黄金需求的驱动，也不是长期与美元实际利率呈负相关关系，金价走势其实浓缩了全球经济周期变迁、大国博弈、技术革命、资产价格表现范式切换等诸多宏观、微观信息。从保卫财富的角度来说，人们不应该被误导而将黄金在资产配置中遗忘。当我们从历史的纵深维度来审视时，所有的这一切更加令人着迷！在西方文化中，黄金被称为“上帝的货币”，它的元素符号“Au”是拉丁文“Aurum”的缩写，含有“黎明前的曙光”或“闪耀”之意，象征着光明、神圣、财富和永恒。黄金甚至是大航海时代得以开启的直接激发因素，正因为如此，发现新大陆的哥伦布（Colombo）才说：“黄金极为卓越，黄金是宝藏，拥有它的人可以在这个世界上做他想做的一切，并且成功帮助灵魂进入天堂。”
在中国的历史长河中，无数文人墨客借助黄金抒发对美好事物的向往。《诗经》用“有匪君子，如金如锡，如圭如璧”比喻品行的高洁，张衡用“美_人_赠_我金错刀，何以报之英琼瑶”比喻友情的珍贵，白居易用“但教心似金钿坚，天上人间会相见”比喻爱情的坚贞，刘禹锡以“千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金”比喻经历困难后收获的珍贵，宋真宗以“书中自有黄金屋”寓意知识的价值，古谚“真金不怕火炼”更是全面概括了黄金在人们心目中的美好意象。
在经济金融领域，黄金的地位更是超凡脱俗。卡尔·马克思（Karl Marx）在《资本论》中指出：“金银天然不是货币，但货币天然是金银。”美国著名的银行家约翰·皮尔庞特·摩根（John Pierpont Morgan）表示：“只有黄金才是真正的金钱，其他一切皆为信用。”
在第二次世界大战之前，黄金是国际货币体系的根基，跨越文化、地域的交易，只有黄金这样的贵金属才是通行证。
在第二次世界大战之后，黄金在国际交易中的地位经历了一个从“货币化”到“去货币化”再到“再货币化”的过程。
第二次世界大战后建立的布雷顿森林体系，是一种“美元与黄金挂钩、其他货币与美元挂钩”的金汇兑本位制，借助于黄金确立了美元在国际货币体系中的本位币地位。也正因为如此，现在有些人还习惯于把美元称为“美金”。布雷顿森林体系的建立，有助于战后经济的复苏和国际贸易的稳定，结束了战前货币金融领域的混乱局面，为战后国际经济金融的发展提供了基础。布雷顿森林体系建立后，中央银行对黄金的热情有增无减，发达经济体的中央银行持续增加黄金储备，这种情况一直持续至 1965 年。然而，布雷顿森林体系也存在局限性。随着各国经济从战争废墟中的复苏和美元的持续过度发行，美国的贸易逆差使得美国的黄金储备已无法兑现“美元与黄金挂钩”的承诺，美国不得不周期性地要求调整美元与黄金的平价、美元与其他货币之间的汇率，而且调整的次数也越来越频繁。到了 1971 年，随着美国经济开始出现滞胀，尼克松政府最终宣布停止用美元兑换黄金，这标志着布雷顿森林体系的解体。
20 世纪 70 年代，布雷顿森林体系解体后，黄金作为国际货币的作用开始受到质疑：一些人认为，黄金失去了作为货币的价值；而另一些人认为，黄金仍然是重要的避险资产和价值储存手段。这种争议因 1976 年《国际货币基金组织协定第二次修订案》做出“黄金不再作为交易的基础，其在汇率体系和作为计量单位的角色被消除”的决议而进入白热化。到了 1982 年，国际货币基金组织在《当今基金中的黄金：黄金的作用和估值解释》一文中又转而澄清：尽管“黄金在汇率体系和作为计量单位的角色已被消除，不再作为交易的基础，但黄金作为国际储备资产的重要性仍然存在，并在国际货币基金组织对国际流动性的监管中占据重要的一席，这些重要性在第二次修订案中被忽略了”。在该文中，国际货币基金组织同时表示，将出售其所持有的部分黄金，用于支持发展中成员国的发展所需。
在上述思潮和国际货币基金组织售金行为的影响下，许多欧洲经济体自 20 世纪 90 年代开始抛售部分黄金储备（但同期美国并未抛售），这一抛售断断续续一直持续到 2009 年。在这一时期，苏联中央银行出于机会成本角度考虑（持有黄金不仅不生息，还要付出保管成本），也加入了中央银行抛售黄金的行列中。在 2008 年次贷危机之后，全球对美元储备地位的信心出现了动摇，新兴经济体的中央银行开始转而大幅增持黄金。2020 年，新冠疫情后，发达经济体因为大规模的货币放水而出现通胀隐忧，一些发达经济体的中央银行也开始加入增持黄金的行列之中。俄乌冲突爆发后，欧美对俄罗斯实施了一系列制裁，包括但不限于，将俄罗斯多家银行排除在 SWIFT（国际资金清算系统）之外，冻结俄罗斯美元外汇储备。这些行径让越来越多的经济体开始质疑将美元作为国际储备的安全性，由此也使得 2022 年开启了全球中央银行特别是新兴经济体持续增持黄金的新时代。由此表明，全球货币体系的变革正在悄然发生，黄金作为超主权货币作用的“再货币化”再度兴起。上述中央银行的行为所反映的人们对黄金价值认知的变迁，其实可用美联储前主席艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）的话来概括：“显著的通胀终将抬高金价。投资黄金是以备不时之需，不是为了短期收益，而是为了长期保障。”格林斯潘还说：“黄金是全球性国际货币。它和银是仅有的两种无须对手方承诺的货币，没有人会拒绝把黄金作为清偿债务的支付手段。”
中央银行在琢磨上帝发行的货币（黄金），我们普通人在琢磨中央银行发行的货币！为什么我们不能直接去琢磨上帝发行的货币，让黄金为我们每一个普通人的财富保值增值？
本书作者中的每一位，都一直与银行专业机构交易台的交易员并肩战斗，奋战在分析研究金价变化的“前线战壕”，时间已超过十年。在长期的研究工作中，我们经常与个人投资者、FICC（固定收益证券、货币及商品期货）交易团队以及产业投资者进行交流切磋。本书就是大家思维碰撞中的思想火花的系统化与积淀。与其说本书是我们的作品，不如说是大家共同思考的成果。这一点直接决定了书中涉及的问题是每一位黄金爱好者或从业者都非常关心的问题。
我们不得不提的是，阅读本书很可能需要具备一些投资的专业知识，而很多问题的答案也不像很多人之前所以为的那样简单而单向度。比如，“美元涨，黄金跌”，很多时候其实并非如此。厘清金价走势，只有避险和保值逻辑远远不够，其实还需要“三大范式”。即使是金银比，也比我们通常想象的要复杂，存在结构性因素和周期性因素的不同影响。所有这些问题的答案，我们都在本书中为您一一揭开！
本书共分为五章。
第一章介绍了全球黄金市场的发展历程。只有了解黄金的历史，我们才能够更好地认知当下。比如，当今新兴经济体大量增持黄金，但发达经济体增持量较小，这并不是因为发达经济体觉得黄金作为储备不重要，而是因为欧美发达经济体在金本位制和布雷顿森林体系时期已经累积了大量黄金储备，这使得即使经过连续十几年的增持，新兴经济体黄金储备的绝对量以及占比仍显著低于发达经济体。又比如，当前欧洲投资者仍然最喜爱金条、金币，而美国投资者更喜爱将黄金ETF（交易型开放式指数基金）作为投资工具，这与历史发展中英国形成全球黄金现货中心，而美国凭借其金融优势形成全球黄金衍生品交易中心有很大关联。上海黄金交易所成立后，上海快速发展成仅次于纽约和伦敦的第三大黄金交易中心，大幅提升了中国在全球黄金定价中的作用，这一点在 2024 年 3 月后的黄金大涨中体现得非常明显。我们将这些感悟都写在了本章的历史回顾中。
第二章聚焦于对黄金分析框架的探讨。从 2022 年起，我们与所有市场参与者一样，都遇到了黄金传统分析框架失效的问题。为了搞清楚大周期变化下金价影响因素的切换，我们翻阅众多文献资料并进行了一系列专题研究，在前人研究基础上领悟出了一定心得。我们也在2022 年做出了此轮美联储 40 年来最快速加息周期中金价表现将会明显强于 2013 年之后那轮调整周期、本轮下跌目标位在 1600 美元 / 盎司、此后牛市开启的判断，并持续完善了这一分析框架。金价走势并不是简单地受人们经常提及的避险或者实物黄金需求驱动，也不是长期与美元实际利率呈负相关关系，金价走势其实浓缩了周期变迁、大国博弈、技术革命（比如信息化以及当前大热的人工智能）以及资产价格表现范式切换等许多宏观、微观信息。因此，黄金是一个看似简单其实内含深意的品种。如何把握不同属性和不同周期切换对金价走势的影响，以及不同属性和不同周期之间的关联，并将主要因素串联起来，从而阶段性排除次要因素，是本章试图带领读者一同走的“掘金”之旅。
第三章聚焦于黄金的比价与价差。2020 年，金银比（本书指金银比值）持续创出 100、110、120 的历史新高，引发市场对“金银比是不是进入了另一个结构性抬升期”的讨论。要知道在金本位制时期，金银比一度只有 15，更早的时候白银还贵于黄金。金银比也是经历了漫长的历史进程才到了 100 这个关口。彼时的我们迫切需要找到金银比中枢变化的影响因素，来解答“金银比是否进入了一个新的中枢抬升期”这一困惑市场以及我们的问题。经过历史回溯，我们发现，金银比走势存在结构性和周期性两种影响因素。金银比的结构性变化与黄金、白银货币属性和储备属性的变化有关。当前金银比的中枢是在20 世纪 80 年代国际货币基金组织确认黄金仍作为储备资产、白银不再作为储备资产后形成的。如果这一大背景不发生变化，那么金银比中枢也不会发生大的改变。金银比的周期性变化则与工业周期的起落有关。金银比其实是一种很好地观察工业周期变化的高频指标，2021 年市场期待的能源转型拉动银价上涨的逻辑并未兑现，就与市场只关注到了白银的工业属性而忽略了其与黄金高度关联的金融属性有关。这几年大