【正版新书】中国主权财富基金发展战略研究

主权财富基金（Sovereign Wealth Fund，　SWF）是指主权国家政府运用资源出口收入或外汇储备创建的、在全球范围内开展投资、投资实体资产与金融资产的国有投资基金。根据国际货币基金组织的统计，截至2019年年底，全球外汇储备规模约为11.8万亿美元。而根据主权财富基金研究所（SWF Institute）的估算，当前全球规模*的91家主权财富基金管理的财富总额达到8.2万亿美元。经过这一对比，我们不难发现，主权财富基金早已成为全球范围内举足轻重的机构投资者。值得一提的是，全球排名*的主权财富基金挪威政府养老基金（Government Pension Fund，　GPF）目前管理的财富规模已经达到1.2万亿美元，甚至超过了绝大多数国家的外汇储备水平。

全球范围内的主权财富基金主要有两种类型。一种是资源出口国利用本国大宗商品出口收入创建的，目的是为了平滑当前与未来的消费，也为了对冲未来大宗商品资源被耗尽之后的消费下滑。这类主权财富基金中具有代表性的包括挪威的政府养老基金、阿联酋的阿布扎比投资局（Abu Dhabi Investment Authority，　ADIA）以及科威特投资局（Kuwait Investment Authority，　KIA）等。另一种是当前或曾经的出口导向型经济体利用非大宗商品类出口而积累的外汇储备创建的基金。这类主权财富基金中具有代表性的包括新加坡的政府投资公司（GIC）与淡马锡、韩国的韩国投资公司（Korea Investment Corporation），以及中国的中投公司（China Investment Corporation，　CIC）等。

一般来说，由于主权财富基金的运作目标是在很长时间维度内维持稳定收益，因此主权财富基金通常被视为有助于维持金融市场稳定的机构投资者。大多数主权财富基金更愿意在金融市场上扮演财务投资者的角色，倾向于投资少数股权，并不试图谋求上市公司的控制权。例如，挪威政府养老基金投资企业股权的比例通常不超过5%，且非常透明地在网站上披露了自己每一笔股权投资的细节。不过，随着管理财富规模的上升，越来越多的主权财富基金开始尝试各种另类投资（例如房地产、私募股权投资等）。在各种另类投资中，主权财富基金往往会倾向于持有更高比例的收益权甚至控制权。有些主权财富基金甚至正是以寻求控制权的战略性投资而闻名遐迩，例如新加坡的淡马锡。

由于主权财富基金具有国有企业的性质，因此其海外投资就容易受到东道国政府或者国内各界的疑虑。后者倾向于认为，主权财富基金的投资是否会隐含着其母国政府的战略性利益考量。正因为如此，来自新兴市场大国的主权财富基金，更容易在发达国家金融市场上遭遇各种猜忌与限制。正是在这一背景下，在2008年9月，一些全球范围内的知名主权财富基金在智利首都圣地亚哥召开了一次峰会，提出了约束主权财富基金自身的行业性规范——24条圣地亚哥准则（Santiago Principles）。圣地亚哥准则涉及与主权财富基金运作有关的透明度、独立性、负责性等规范。随后，主权财富基金国际论坛（International Forum of Sovereign Wealth Fund，　IFSWF）被创建，并用来监督圣地亚哥准则的执行，并代表主权财富基金在国际政策辩论中发言。目前，全球大多数主权财富基金已经加入了该论坛。

中国*代表性的主权财富基金中投公司成立于2007年9月。其创建方式为：财政部通过发行1.55万亿人民币的特别国债募集资金，用于从中国人民银行的外汇储备中购买2000亿美元，并将这2000亿美元作为资本金注入中投公司。在中投公司成立后，被称为“金融国资委”的中央汇金公司也被安排并入中投公司。截至2018年底，中投公司资产规模已经达到9406亿美元，其中资本金为8588亿美元。虽然中投公司的资产增值主要来自中央汇金的境内持股，但其海外投资自2007年9月成立以来的累计年化净收益率还是达到了5.18%（以美元计算），这一收益率与全球主权财富基金同行相比也是相当不错的。

事实上，中国的主权财富基金已经形成了三足鼎立的态势。除中投公司外，国家外汇管理局旗下的投资公司（SAFE Investment Company）与全国社保基金理事会（National Council for Social Security Fund，　NCSSF）的资产管理规模也在全球排名前列。根据主权财富基金研究所的估算，目前中投公司、外管局投资公司、社保基金理事会的管理资产规模分别为9406、　4178和3250亿美元，在全球主权财富基金中分别排名第2位、第7位和第10位。虽然社保基金理事会所管理的资产只有较少比例投资海外，但不难看出，在中投公司、外管局投资公司与社保基金理事会的海外投资之间，还是形成了一定的竞争机制。可以想象的是，更高层次的决策者，至少会将三个机构海外投资收益率与投资策略进行相互比较，并作为未来是否以及如何增资的基础。

我长期从事国际金融研究，也持续关注中国外汇储备问题。因此，在2007年中国政府动用外汇储备注资中投公司前后，我对中投公司开展了一些研究，并在2007年至2014年期间发表了一系列中英文研究成果。正因为如此，我也与中投公司有关部门保持着一定联系。在有些年度中投公司年报发布前后，我也被邀请去参加了一些专家学者沟通会。但随着学术兴趣的转移，从2014年起至今，我已经很长时间没有集中关注包括中投公司在内的主权财富基金问题了。

辽宁大学国际经济政治学院的戴利研副教授，在过去10年时间内持续关注主权财富基金问题，就此发表了大量的学术论文，也得到了国家社科基金青年项目的有关资助。她的新著《中国主权财富基金发展战略研究》由上海人民出版社出版。这本新著具有如下特色：*，对全球主权财富基金的发展概况、投资特征、投资决策影响因素以及对全球经济政治格局产生的影响进行了深入分析；第二，对中国主权财富基金的成立背景、运营模式与投资绩效进行了梳理，并比较了中国不同主权财富基金之间的异同；第三，指出联合投资是未来主权财富基金发展的重要趋势之一，并对中俄、中韩等国家之间的基金联合投资进行了研究。

我与戴利研认识也有很长时间了，但见面次数不多。在每年的中国世界经济学会年会上，我们通常会见上一面。记得有几次去辽宁大学国际经济政治学院开会时，也与利研进行过交流。我知道她一直在从事与主权财富基金相关的研究，而且成果丰硕。对她这种抓住一个重要问题持续跟踪研究的精神，我是非常敬佩的。而我自己，则是研究兴趣经常在不同主题之间切换。按照何帆教授的比喻，戴利研更像一个刺猬型学者，而我更像一个狐狸型学者。两者可谓各有优劣势，但肯定会彼此羡慕与欣赏。这也正是当利研邀请我为她的新著作序后，我欣然允诺的原因。

这本书成书之时，戴利研正在美国康奈尔大学做学术访问。受新冠疫情的影响，她目前正在为如何回国而苦恼。然而，正是在疫情“黑云压城城欲摧”之际，她依然在伊萨卡小镇孜孜不倦地完成了本书的写作与润色。正所谓“躲进小楼成一统，管他冬夏与春秋”。祝愿利研在学成归国之后，能够在学术研究上更上层楼，尤其是在主权财富基金的研究方面取得更重要的成果！

张明

中国社科院世界经济与政治研究所研究员

2020年7月

全球经济失衡背景下引发的经济危机成为各国经济平稳快速发展的隐患。金融危机的爆发让以中国为代表的发展中国家清楚的认识到，在现行的不合理的国际体系下，原本属于一国主权范畴的金融权利将会遭受侵蚀。在此背景下，中国建立主权财富基金，通过开展对外投资来应对外汇储备贬值风险和国际收支失衡风险。

当前，欧美实施“再工业化”战略，进一步加大了中国经济结构转型升级的难度。面临新一轮世界经济结构再平衡的过程，如何抓住这一历史窗口，消除发达国家的“仇视情绪”，与东道国形成更加友好的合作关系，*终达到“国家意志”与“市场利益”的平衡是中国主权基金管理亟待解决的课题。

本书通过对全球主权财富基金的发展概况进行了概述，通过将中国主权财富体系的构建以及其他国家典型的主权财富基金进行比较，对主权财富基金蕞新的发展趋势——联合投资模式进行了深入的分析，对中国主权基金在未来一段时间投资将面临的经济、政治等风险进行了分析。本书一个重要亮点是在对主权财富基金投资决策的影响因素研究中，通过多种途径搜集到共计50660个全球主权财富基金的投资数据，建立了有关主权财富基金投资的较为完整的数据库，选用引力模型来对母国和东道国的双边经济因素对主权财富基金投资的影响进行实证分析。