【现货速发】聪明的投资者也会犯的错误

前 言
如果想知道谁是你未来财务上的威胁，回到家里照照镜子你就会知道答案。
——乔纳森?克莱门茨
《华尔街日报》，1998年4月27日

金融和投资学对于每一个人的重要性都非常明显，但悲剧的是我们的教育系统几乎集体性的遗忘了这一领域。这是事实，除非你是商学院的在校大学生，或者是金融学MBA（工商管理学硕士）。18世纪的英国诗人托马斯?格雷（1716~1771）写道：“有时无知胜有知，该糊涂时就糊涂。”但在投资中，糊涂就不是福了，而是要付出代价的。问问伯纳德?麦道夫事件中的投资者就知道了，这一事件中投资者的损失高达500亿美元，如果不了解资本市场的运作方式，投资者是没有办法做出谨慎的投资决策的。
投资者们在这一事件中的损失当然是一大悲剧，然而更大的悲剧或许是，有如此多的投资者，他们认为自己了解市场是如何运作的，但现实却恰恰相反。就如同幽默作家乔西?比灵斯曾经写道的那样：“人们犯傻并不是因为他们不知道的事物，而往往是当他们以为自己知道些什么，但事实却并非如此的时候。”这样的结果就是投资者在没有基本知识的情况下做出投资决策，而他们并不知道这样的决定意味着什么。就好比他们要去一处从未去过的地方，但却没有地图和方向指南一样。
因为没有接受过正规的金融学教育，大多数投资者都是基于“传统智慧”来做决定的，而这些“传统智慧”都是根深蒂固的植于他们的脑中，甚少有人去质疑过。但不幸的是，多数的这些关于投资的“传统智慧”都是错误的。这样的结果就是投资者犯下很多的错误，也时常导致灾难性的后果。
作者作为白金汉财务服务公司委托人和主管的15年时间里，见证了许许多多投资者所犯下的代价沉重的错误，这些错误有各式各样的原因，其中一些仅仅是因为投资者就是常人，而常人往往就会犯下常人老犯的错误。比如说，投资者很容易对自己的投资技巧感到过分自信，而过分自信又会导致更多的错误，包括承担过量的风险。
还有一些投资者犯错是因为他们忽视了一些事实。我们可以忽略掉很多很多的事情，但仍然能够将我们的生活过得非常美满，比方说核物理。但是忽略掉投资上的事情，生活美满就不是那么容易达到的了。
我们希望透过这本书里的知识和内容，帮助读者避免犯这些投资者易犯的错误，并学习到更好的制胜策略，从而实现财务或生活上的远大目标。这本书志在让读者成为更加知情和有见识的投资者，让读者明白，你的心理因素让你变得更加脆弱，你的行为习惯错误让你偏离投资准则时，明白了这些，你的投资业绩就会提高；明白了心理作用具有强大的支配力，你就能学会去控制这些心理因素。起码这些知识也能增加你成功投资的几率。而如果你取得了好的投资业绩，那么花在这本书上的时间和金钱则将成为你成功的一笔投资了。
人们教训他人常常喜欢的一句话是：“如果你觉得教育太昂贵了，那么就试试无知吧（它会让你付出更加高昂的代价）。”我们期望这本书能激发你去了解更多更深的问题，以更大的求知欲去扩展你的知识。如果你发现这本书趣味与教学性并重的话，拉里还有一套投资学四重奏《投资圣经》系列：本，《你需要的制胜投资策略指南》专注于股票投资，将是一个非常不错的起点；第二本与乔?亨朋合著关于债权的《你需要的制胜债券投资策略指南》；第三本是与贾里德?凯泽合著的关于其他类投资的《你需要的其他类投资策略指南》；而第四本则是与凯文?格罗根和季亚?利姆合著的《你需要的正确的财务规划指南》。
拉里其他的著作还包括：《华尔街不想让你知道的事情》《当今成功投资人》《非理性市场的理性投资》《简简单单巧投资》和《追求阿尔法》。
当你在阅读此书的时候，请记住：即使聪明的人也会犯错，这是人类的特性。然而聪明的人一旦明白某个行为是错误的，他就不会再重复或者坚持错下去，因为这才是真正的愚蠢。爱因斯坦就说过这样的话：“真正的疯狂和愚顽是一遍一遍做着同样的事情，却期待着不同的结果。”

　　本书作者斯韦德鲁和巴拉邦向读者提供了77个由人们的行为直接或间接导致的投资错误。书中主要讲述了在投资过程中，首先要了解市场是如何运作的，投资者如何合理的配置资产，以及如何选择合适的投资工具，进而还必须了解我们人类本身的某些倾向和行为是如何影响人们的投资决策的，从而帮助大家成为成功的投资者，更好地在金融市场上执行富含智慧的投资计划。

　　拉里·斯韦德鲁（Larry
Swedroe）是“指南”系列和其他一些成功投资指南的畅销书作者。他为哥伦比亚广播公司（CBS）的MoneyWatch.com撰写名为“聪明投资”的博客，并经常在金融讨论会上发言。他也是白金汉财务服务公司（包括白金汉资产管理以及巴姆顾问服务联盟）的委托人和研究部主管。此外，他还曾任职于谨慎房屋贷款公司（Prudential
Home Mortgage），花旗公司（Citicorp），以及哥伦比亚广播公司（CBS）的行政级职务。

　　RC·巴拉邦是一名前记者，现为媒体专家任职于白金汉财务服务公司，包括有白金汉资产管理和巴姆顾问服务联盟。

序言（1）

前言（1）

部分理解和控制人类的行为对于投资成功来说非常重要

错误1你是否对自己的技能过于自信？

错误2你是否预计现在的趋势会无限期的复制到未来？

错误3你是否在事后认为事件的可预测性比事前更高了？

错误4你是否从小样本中得到推论并相信你的直觉？

错误5你是否让你的自我意识主导了投资决策的过程？

错误6你是否允许你自己受从众心理所影响？

错误7你是否混淆了技能和运气？

错误8你是否因为感觉到控制权的丧失而放弃被动型投资？

错误9你是否不愿意承认投资错误？

错误10你是否关注“专家”？

错误11你是否被已经支付的成本影响你继续持有一种证券的决定？

错误12你是否受限于“常胜不败”的谬论？

错误13你是否把熟悉混淆为安全？

错误14你相信你是在玩赌场的钱吗？

错误15你是否让你的友谊影响你选择投资顾问？

第二部分无知不是福

错误16你是否能看见闪亮的苹果里的毒药？

错误17你是否把信息误以为是知识？

错误18你是否相信财富蕴于星级评定当中？

错误19你是否依赖误导性的信息？

错误20选择共同基金时你是否只考虑交易费用？

错误21你是否没有考虑到一种投资策略的成本？

错误22你是否把大公司与高回报投资混淆了？

错误23你是否明白支付的价格如何影响回报？

错误24你是否认为在投资中人多力量大？

错误25你是否认为积极型投资经理人会保护你不受熊市影响？

错误26你是否没有把你的基金与合适的基准进行对比？

错误27你是否专注于税前收益？

错误28当你在做购买决定时，是否依靠基金的描述性名称？

错误29你是否认为在无效率市场中积极管理才是胜利者的游戏？

错误30你是否能明白市场有效性的残酷性？

错误31你是否认为对冲基金经理人会有更好的表现？

错误32你是否陷入了货币幻觉？

错误33你是否认为人口特征是决定因素？

错误34你在挑选财务咨询公司时是否遵循了审慎原则？

第三部分在制定投资策略时所犯的错误

错误35你是否明白主动管理的算术？

错误36是否明白熊市是“必要之恶”？

错误37是否将很有可能当作必然，将不太可能当作绝不？

错误38是否承担了不必要的风险？

错误39是否混淆于“事先的策略”和“事后的结果”？

错误40你是否认为只有当投资期限较短的时候股票才具有风险？

错误41是否在成功机会很渺茫的时候仍然期望成功呢？

错误42是否明白尽早储蓄的重要性？

错误43是否没能评估一项冒险行为的真实成本？

错误44是否认为只有当投资期限足够长的时候分散化的策略才是正确的？

错误45你是否认为“这次不一样了”？

错误46是否没能对你的投资组合做好税收管理？

错误47是否让税收主宰了你的决定？

错误48是否将投机和投资混淆了？

错误49你是否尝试在市场上选择时机交易？

错误50你是否依赖市场专家的预测？

错误51你是否为了提高收益率而使用杠杆？

错误52你是否明白只有一种办法能使你成为“买入并持有”型投资者？

错误53你的投资顾问是否只顾赚取佣金？

错误54你是否花了过多的时间去管理你的投资组合？

错误55你是否有了法定继承人？

错误56你是否毫无计划就开始了你的投资旅程？

错误57你是否理解风险的本质？

第四部分在构建投资组合时所犯的错误

错误58你是否孤立地看待投资？

错误59你是否在同一个篮子里放了太多的鸡蛋？

错误60你是否低估了建立分散化投资组合所需要的股票数量？

错误61你是否认为分散化是由所持有的证券的数量所决定的？

错误62你是否认为集中持股型基金表现会更好？

错误63你是否明白在金融危机时风险资产间的相关性会提高？

错误64在构建投资组合时是否未考虑你的人力成本？

错误65你是否相信投资世界是平的？

错误66你是否误以为追踪指数就是投资于标准普尔500基金？

错误67你是否将你的房子视作房地产投资的一部分？

错误68你是否没看清高收益投资的风险？

错误69你是否买那些别人推销给你的产品，而非你自己想要买的产品？

错误70你是否在追逐你的IPO之梦？

错误71你是否明白你可能太过保守了？

错误72你是否过高的估计了你退休后每年可以套现的比率？

错误73你是否将资产放置在了错误的投资账户？

错误74你是否认为所有的被动管理型基金都是相同的？

错误75你的信任是否缺乏验证？

错误76你是否有替代方案？

错误77你是否重复犯相同的错？

术语表

　　本书作者斯韦德鲁和巴拉邦向读者提供了77个由人们的行为直接或间接导致的投资错误。书中主要讲述了在投资过程中，首先要了解市场是如何运作的，投资者如何合理的配置资产，以及如何选择合适的投资工具，进而还必须了解我们人类本身的某些倾向和行为是如何影响人们的投资决策的，从而帮助大家成为成功的投资者，更好地在金融市场上执行富含智慧的投资计划。

　　拉里·斯韦德鲁（LarrySwedroe）是“指南”系列和其他一些成功投资指南的畅销书作者。他为哥伦比亚广播公司（CBS）的MoneyWatch.com撰写名为“聪明投资”的博客，并经常在金融讨论会上发言。他也是白金汉财务服务公司（包括白金汉资产管理以及巴姆顾问服务联盟）的委托人和研究部主管。此外，他还曾任职于谨慎房屋贷款公司（PrudentialHome Mortgage），花旗公司（Citicorp），以及哥伦比亚广播公司（CBS）的行政级职务。
　　RC·巴拉邦是一名前记者，现为媒体专家任职于白金汉财务服务公司，包括有白金汉资产管理和巴姆顾问服务联盟。

部分 理解和控制人类的行为

　　对于投资成功来说非常重要错误1

　　你是否对自己的技能过于自信？

　　人们会夸大他们自己的才能。他们对于自己的预期感到乐观，并对于他们的猜测过于自信，包括选择哪个经理。

　　——理查德?泰勒

　　乔纳森?波顿在他的《投资巨人》一书中，邀请了他的读者，并向他们提出关于自己的以下几个问题：? 

　　我在与人相处方面是否高于平均水平？

　　我是一个高于平均水平的司机吗？波顿注意到如果你像普通人，那么你很有可能会对这两个问题都做肯定的答复。事实上，研究表明，大约90％的人对这类问题都给出了肯定的答复。显然，不可能有90％的人在与人相处的问题上高于平均水平，或者90％的人是高于平均水平的司机。

　　同时，根据定义，只有一半的人能够在与人相处的方面高于平均水平，也只有一半的人能够成为高于平均水平的司机。而大部分的人都相信他们自己高于平均水平。对自己的能力的过度自信在某些方面是一种健康的态度，它让我们对自己感觉良好，营造了一种积极的态度来面对生活。不幸的是，对于我们的投资技能的过于自信却会带来投资损失。

　　下面我们将解释这一效应。一个对于投资者期望回报的调查表明，他们坚信他们的投资组合能够跑赢市场（表1-1）。市场投资回报率的预测与投资者回报率的预测

　　年月市场投资者组合1998年6月13?4％15?2％2000年2月15?2％16?7％2001年9月6?3％7?9％

　　另一个很好的例子是1998年2月蒙哥马利资产管理公司的一份调查，它显示了74％被采访的投资者始终期望他们的投资高于市场回报。平均水平的投资者跑赢市场显然是不可能的，因为投资者的全集就是市场。根据定义，平均水平的投资者应该获得的是市场的回报率减去他们的付出和努力，而这个逻辑是不可能被跨越的。

　　在一篇纽约时报的文章中理查德?泰勒教授和罗伯特?J?席勒教授指出，个人投资者和机构投资者坚信，他们比别人有更多更好的信息，使他们能够通过选择股票获利。这种理解解释了为什么个人投资者相信他们能够：选择的股票能够跑赢市场；很好的把握市场，使他们能够在上升的时候进入和下降的时候退出。/

　　?识别出少数积极型投资管理基金能够超越他们各自的基准。即使人们相信他们跑赢市场是很难的，却仍然自信地认为自己会成功。这就是经济学家彼得?伯恩斯坦所指出的：“积极型投资管理是非常难的，因为这里有很多知识渊博的投资者和信息，而他们变化得如此迅速，市场是很难被超越的。聪明的人在尝试做着同样的事情，没有人说它很容易。但是可能吗？是的。”微弱的可能性让希望存活，过度自信让投资者相信他们会是少数的成功者之一。

　　请记住，要从市场的错误中获利，你必须获得市场上没有的消息（但是，请记住，如果是内幕消息，是不能用于合法交易的），或者你必须对信息的解读优于市场上投资者的集体智慧。显然，并不是每一个人都能在这方面超越平均水平。要超越市场，你就必须高于平均水平，因为你付出了努力就产生了费用。

　　让我们再看几个投资者过于自信的例子。布拉德?巴伯和特里?奥汀做了一系列关于投资者行为和业绩的研究，以下是他们主要的发现：个人投资者的投资回报低于相应的基准回报率。

　　?女性投资者在股票选择方面并不优于男性，女性产生更高的净回报率通常来自于较低的换手率（较低的交易成本）。同样，已婚男士的表现优于单身男性。很显然的解释是：单身男性没有获益于配偶的明智忠告来减轻他们的过度自信。这似乎是人类行为的一个共同点。一般来说，男性对他们没有的技能充满信心，而女性在这方面显然更明智些。

　　?交易频繁的个人投资者通常（大概因为自信心的错误定位）产生的净回报率。过度自信让投资者认为别人的决定都是心境、感觉、直觉和情绪的结果。当然，他们看待自己的决定总是来自于客观和理性的判断，过度自信同样也让投资者仅仅寻求那些能够证明自己观点的证据，而忽略那些反面的证据。已故的约翰?李修——著名资深债券播报员和《利肖报告》的创办人，如此说道：预报员，显然是有倾向性的，并且在记录即时经济事件上是不可信赖的。换言之，他们倾向于揭示那些支持他们的预测结果的证据，而忽略或者在分析时摒弃那些反对信息。并且，即使实际数据反驳了他们的观点，他们无疑会揭示一些统计方面或者某些情有可原的状况来巧妙地吻合他们的观点。细看门萨（一个高智商俱乐部）投资俱乐部提供的一份有趣的关于过度自信调查研究的结果。如果投资者确实应当对他们的技能充满自信，那么逻辑上很容易让人相信，他们必然属于这个俱乐部。然而2001年6月的《精明理财》上显示在过去的15年里，门萨投资俱乐部的年回报率仅为2?5％，比标准普尔500指数的年回报率落后了近13％。沃伦?史密斯，一位有35年经验的投资者，报告了他从初始投资的5300美元增长到9300美元。而一个同样的初始投入，如果换作是标准普尔500指数，那么应该收到的回报是300000美元。一位投资者形容他的策略，是买得低，卖得更低。门萨的成员过度自信地认为，他们的超高智商会转化为超高的投资回报。

　　华尔街日报的专栏作者乔纳森?克莱门茨有以下的观察结论：“超越市场？这是一个荒唐的想法。很少有投资者能成功地跑赢市场，但希望总是战胜经验，成千上万的投资者仍不断地尝试。”过度自信解释了希望战胜经验，投资者甚至曾意识到这个任务很难完成，但是他们仍然认为完成的可能性是很大的。作者和独立的金融财经新闻工作者詹姆斯?斯迈尔豪特提出：“心理学家很久以来就记载了人类倾向于高估自己成功的能力和预期。对于那些投资股票的人们来讲尤其如此，他们因此倾向于过度交易。”

　　认识到我们预测未来的能力有限是重要且明智的成功投资策略。清楚地认识到过度自信的倾向，你就可以避免尝试跑赢市场带来的错误。梅尔?斯特曼，一位圣克拉拉大学的金融学教授，提出了关于避免过分自信的以下几点建议：“做一份记录，写下每次你对市场走高或者走低的判断，几年后，你会意识到你的观点一文不值。一旦你意识到这一点，在市场这片海洋上泛舟会变得容易的多。”

　　错误2你是否预计现在的趋势会无限期的

　　复制到未来？

　　我们发现人们倾向于购买那些近期表现较好的产品。但是，事实上研究表明，他们总是因为在糟糕的时机下的买入和卖出耗费了自己的资金。

　　——斯科特?库利

　　晨星公司，《圣路易斯邮报》分析师，1999年2月11日

　　随着我们年龄的增长，我们逐渐倾向于保留长期记忆技能，而放弃我们的短期记忆技能。不幸的是，投资者在投资中并不因此而获益。这似乎是一个简单的人性弱点，以至于人们深受近因效应的影响，倾向于把更多的注意力集中到近期的效应，而忽略了长期的历史走势。这导致了过分自信（我们之前讨论过的一个错误），并且把不太可能的事件误认为是完全不可能的事件（我们将会在后面讨论这一个错误）。

　　举例来说，从1990年到2002年，标准普尔500指数的投资回报率高出摩根士丹利资本国际指数每年8?5个百分点（即9?7对1?2）。如果把所有的钱投资在美国是安全的，你又何必进行国际化的投资呢？这使得很多投资者放弃了境外股票。然而2003~2009年，摩根士丹利资本国际的指数投资回报率比标准普尔500指数每年高出3?7个百分点（10?4对6?7）。

　　这个现象更多近期的例子，如投资者进入大宗商品市场和2003~2007年的惊人回报之后的新型市场（尤其是中国）投资。2008年后，投资者逃离的速度就像他们进来时那么快。

　　也许，展现近因效应的危害好的例子是来自以下的研究：晨星公司跟踪记录了冷门的基金类别从1987~2000年的走势，受关注的程度是依据流入和流出（赎回）该基金的资金量。冷门的基金是指那些获得资金量流入少或者资金量流出量多的基金。事实是，三类冷门的基金在75％的时间里超越了平均水平的基金类别的；更有趣的是，在90％的时间里，它们超越了热门的基金类别。

　　金融调研公司观察了晨星公司的48类投资产品，在好和差的四个季度内的资金流向，金融调研公司发现，投资者总是追寻一个固定模式，那就是买高卖低，这并不是一个投资成功的诀窍。在追逐了几个季度的高回报后，平均910亿美元的新进资金净额流入基金，意味着投资者在高位买入。另外一方面，在表现差的季度里，资金的流入下滑至仅有65亿美元，这说明投资者错过了投资产品打折时的买入时机。

　　同样，观察2009年和2010年的大半年时间的大牛市里，投资者把资金退出了美国股票基金。

　　追逐业绩的成本

　　共同基金的回报率是用时间加权收益率来计算的，即假定期初的一笔投资在期末衡量它的市值的增减，也就是我们所说的投资回报率。然而，投资者的资金加权收益率受进入和退出的时机所影响，这就是我们所说的投资者的回报率。并且如你所见，资金加权收益率和时间加权收益率有很大的不同。

　　晨星公司分析师观察了公共基金和它们的投资者的业绩，发现所有17个基金类别中，投资者的回报率低于基金本身的回报率。例如，高市值的增长型基金10年期每年的资金加权收益率比时间加权收益率低3?4个百分点；对于中等市值成长型和小市值的成长型基金，回报率分别低2?5个百分点和3?0个百分点；即使价值型投资者表现欠佳，他们的回报率也不会如此之低。高市值价值型投资者的年回报率比他们所投资的基金的年回报率低0?4个百分点；同样小市值价值型投资者的年回报率比他们所投资的基金的年回报率低2个百分点。

　　我们也同样在伯格金融市场中心的一份研究中找到了同样的证据，样本数据中包含了1996~2000年的5年间，200只资金流入量的基金。对比这些基金1996~2005年这10年的时间加权收益率和投资者的资金加权收益率发现，这200只共同基金的时间加权收益率是每年8?9％，然而，投资者获得的实际的资金加权收益率每年仅有2?4％，这里存在一个6?5％年收益率的差距。研究同时表明，200只基金中仅有2只基金的时间加权收益率超过了资金加权收益率，而没有任何一只基金的资金加权回报率比时间加权回报率高0?5个百分点。更让人惊讶的是，在76只基金中，累计的差额从-50％~-95％。

　　即使是指数基金的投资者也受到近因效应的影响。我们从晨星公司一份关于2005年之前10年的研究中找到证据，免佣指数基金的时间加权收益率是8?9％，比投资者投资这些基金的资金加权回报率7?1％高出了1?8个百分点。

　　小结

　　受近因效应的影响，也就是尝试购买昨天的回报率。你必须时刻谨记你只能购买明天的回报率。要避免这个问题的方法就是，不要去理会那些来自华尔街的