巴菲特的估值逻辑 20个投资案例深入复盘

在过往的30年间，巴菲特及其伯克希尔–哈撒韦公司已经家喻户晓了。同样地，对于投资界的人来说，内布拉斯加州的奥马哈再也不是美国中西部一座默默无闻的小镇了。由于巴菲特传奇般的投资业绩，许多小投资者都想像他那样投资，而许多专业投资人则想效仿他的投资策略。但巴菲特伟大的投资项目到底是哪些？他是在什么背景下做的这些投资？从他的经历中，我们能学到什么呢？
本书的焦点就是通过梳理巴菲特投资生涯的轨迹，揭示出这些问题的答案。具体而言，我整理了巴菲特所做的20个投资案例——我觉得它们是对巴菲特的投资演进轨迹产生重大影响的投资项目。为此，我主要基于下述这组因素挑选了这些投资案例：投资发生时它们的相对规模、不同的投资类型以及我发现有特别信息价值的投资。
在分析这些关键投资案例时，我重点关注巴菲特做投资决策中所采取的具体行为，并设法从一个第三方的角度去理解，他或任何投资者在每个案例中所遵从的逻辑依据是什么。在可能的情况下，我会设法用同一时期研究相关企业投资分析师的角度，来凸显巴菲特独一无二的观点。与传记类的书籍不同，本书主要通过聚焦巴菲特的关键投资案例来阐述巴菲特的故事。相比其他含有相关投资信息的出版物（包括巴菲特自己的年度信函），本书旨在利用原始文档和其他可能的历史信息，进一步拓展知识。我写作本书的总体目标是：就巴菲特所做的那些关键投资项目，给予读者一个现实的分析，希望读者可以借此归纳出自己的见解和结论。
本书的前三个部分按年代顺序撰写。部分详述了巴菲特在1957～ 1968年间所做的5项关键投资。那时，他运营的是一家叫作巴菲特有限合伙企业的组织，也是他在收购伯克希尔–哈撒韦公司之前，所管理的一家私募投资合伙企业。第二部分详述了他在1967～1988年间所投的9个项目，这个时期是伯克希尔–哈撒韦作为巴菲特投资载体的个二十多年。后一部分聚焦于1989年以来的伯克希尔时代。在这三个部分中，每个部分都有一个简介阐述相关的投资项目是如何镶嵌在巴菲特的投资生涯之中的，并描述美国股票市场和巴菲特投资所涉及市场那个时期的背景情况。书中每一章都围绕着一个具体投资项目展开，即把每个项目作为一个研究案例。本书的后部分旨在反思巴菲特作为一个投资者的历史演进过程。它还概括了我的学习所得，即我对巴菲特20个关键投资案例分析的收获，以及有关他投资哲学和投资策略的学习所得。
在我深入分析巴菲特的具体投资案例之前，我想要定义一下在我的分析中所追求的系统方法。在评估一项投资时，我的方法是首先理解相关投资的定性要素和相关背景，然后才是它的估值。就估值来说，我设法寻找的是内生价值，即主要基于公司可持续盈利水平的利润来确定它的价值。通常，这包括基于企业生命周期因素所做的调整。有时，我会针对维持性的资本支出进行比较，就折旧和摊销做一些调整；有时，我就简单地采用过往一年的利润。为了保持一致性和简便，我主要采用基于标准化数据的企业价值/息税前利润，作为利润的估值指标，并把市盈率作为一个二级指标。在其中的几个例子里（即我感觉适当之处），我没有使用基于利润的估值方式（或在利用了利润估值方式之外），而采用了基于资产的估值方式。无论我选择定性评估方式还是估值方式，都不是判断这些公司可接受的方式。我的分析包含了不少的解读成分，当然，有些地方的解读是需要一些其他调整来补充的，但我并没有这样做。总之，这本书的目的是想基于我所能得到的数据，给予所涉公司一个准确的投资分析。总体来说，它们也呈现了我对巴菲特投资决策的理解和解读。

在这本书中，作者在探索巴菲特的投资历程时，尝试了一个具体的方法，就是在他的职业生涯的几个不同时期选取不同的案例。作者的重点是选取从第三方角度看，巴菲特或任何投资者可能在每个情况下看到的情况。在此背景下，作者还试图展示巴菲特的投资进化过程，作者希望，读者可以从具体的投资案例中了解并认识到自己独特的投资经验。投资者经常被问道的一个问题是：我可以复制巴菲特的投资吗？作者在分析了这些投资案例后，得出结论：实际上，一个私人投资者会有相当大的可能……经过对这20个投资案例的研究，作者认为对于投资的主要限制是时机——巴菲特在每年只有几个很好的投资机会，而这是建立其花费了时间与精力的努力的基础上的。

亚非.卢，是德国股东管理公司的投资组合经理，这是位于法兰克福的一个价值投资公司。此前他在柏林麦肯锡公司为单独家庭投资者提供投资咨询服务。他是伦敦商学院MBA，还是斯坦福大学的经济学学士。

译者序
致谢
前言
部分　合伙制年代（1957～1968年）　// 001
第1章　1958：桑伯恩地图公司　// 004
第2章　1961：登普斯特农具机械制造公司　// 018
第3章　1964：得州国民石油公司　// 029
第4章　1964：美国运通　// 034
第5章　1965：伯克希尔-哈撒韦　// 051
第二部分　中期（1967～1988年）　// 067
第6章　1967：国民保险公司　// 069
第7章　1972：喜诗糖果公司　// 073
第8章　1973：《华盛顿邮报》　// 078
第9章　1976：政府雇员保险公司　// 091
第10章　1977：《布法罗晚报》　// 099
第11章　1983：内布拉斯加家具卖场　// 103
第12章　1985：大都会广播公司　// 109
第13章　1987：所罗门公司——优先股投资　// 125
第14章　1988：可口可乐公司　// 135
第三部分　近期（1989～2014年）　// 151
第15章　1989：美洲航空集团　// 154
第16章　1990：富国银行　// 168
第17章　1998：通用再保险公司　// 179
第18章　1999：中美能源公司　// 197
第19章　2007～2009：北伯灵顿公司　// 211
第20章　2011：IBM　// 231
第四部分　经验总结　// 247
第21章　巴菲特投资策略的演进　// 248
第22章　我们能从巴菲特身上学到什么　// 254
附录A　巴菲特有限合伙企业的业绩表现（1957～1968年）　// 263
附录B　伯克希尔–哈撒韦公司的业绩表现（1965～2014年）　// 264
参考文献　// 266

在这本书中，作者在探索巴菲特的投资历程时，尝试了一个具体的方法，就是在他的职业生涯的几个不同时期选取不同的案例。作者的重点是选取从第三方角度看，巴菲特或任何投资者可能在每个情况下看到的情况。在此背景下，作者还试图展示巴菲特的投资进化过程，作者希望，读者可以从具体的投资案例中了解并认识到自己独特的投资经验。投资者经常被问道的一个问题是：我可以复制巴菲特的投资吗？作者在分析了这些投资案例后，得出结论：实际上，一个私人投资者会有相当大的可能……经过对这20个投资案例的研究，作者认为对于投资的主要限制是时机——巴菲特在每年只有几个很好的投资机会，而这是建立其花费了时间与精力的努力的基础上的。

亚非.卢，是德国股东管理公司的投资组合经理，这是位于法兰克福的一个价值投资公司。此前他在柏林麦肯锡公司为单独家庭投资者提供投资咨询服务。他是伦敦商学院MBA，还是斯坦福大学的经济学学士。