债务重组

万物皆有周期，好像在极短的时间内，市场上所有的一切都发生了翻天覆地的变化。公众号等自媒体的热文标题，从原来充斥着热钱荷尔蒙的“三点钟无眠币圈投资”，瞬间就变成了诸多知名企业的债务压顶。“债务重组”开始变成一个市场热词，甚至带动了破产法学也成为学界中被趋之若鹜的一门“显学”。其实，在很长的一段时期内，中国的债务重组并未得到各界的真正重视，《企业破产法》等重要债务重组法律制度的实施也不尽如人意。从历史经验上看，每当市场遭遇下行压力，又或者某一企业出现严重债务问题时，各方仍习惯于依赖政策或者制度措施，而非采取市场与法治手段解决问题。
当然，这一切在中国开始大力推行供给侧改革与僵尸企业出清后发生了明显变化。债务重组所采用的经济与法律机制得到长足发展，发挥了法治与市场在资源错位时的纠偏作用。但我们也遗憾地发现，关于债务重组的介绍更多地偏向理论与专业，缺乏通俗易懂地对债务重组进行视野宏观且案例化的全景式与沉浸式介绍。我们理解，这可能是市场参与者的两个“脱节”导致的：一是理论与实践的脱节；二是既往经验与现实需求的脱节。
理论与实践的脱节是指，即使我们对债务重组理论知识有了深刻理解，对教科书和法律条文所知甚详，但面临具体的困境企业如何纾困的现实问题，也还是会感觉束手无策；既往经验与现实需求的脱节是指，前沿的市场需求与略显陈旧的法规或者既有经验的脱节。目前，很多市场主体言必称债务重组，但还是走的传统破产重整的老路，更有甚者，将债务重组当作清算类案件来处理。
随着债务违约市场客观需求的增加，市场主体面临的问题越来越多地呈现出复杂化趋势，有代表性的债务重组案例开始增多，我们可以预见：大型债务重组交易的频率将越来越快，直至形成债务重组浪潮。债务重组已经变为一项专门的生意或者逐步成为公司战略中的无比重要的组成部分。在这样的背景下，既有的商业思维与知识体系，很难适应市场。
我们与很多在债务重组实践一线处理业内重大复杂的案件的亲历者，有着相同的困惑和希望——市场不缺实操指引或者法条分析，也不缺关于上市公司债务重组或者破产重整的报道。但前者容易让阅读者处于盲人摸象般的认知迷障中，后者又以纯粹的叙述性角度令人只能对债务重组产生表层、模糊的印象。那么，有没有这样一本书，可以像故事一样，娓娓道来，将债务重组这样一个复杂且深刻的东西，变得让人易于理解且脉络清晰呢？
是的，故事版的阅读体验，这很重要。我们认为这种叙事式陈述对读者理解债务重组极具价值：面对债务重组这样一个概念简单而内容精密、复杂的准新生事物，尽量通俗易懂的故事性表述有助于阅读理解、接受与实践。加拿大作家玛格丽特·阿特伍德对文学与债务的关系有过十分形象地比较：“故事都涉及债务，从不例外，都随着时间与行为终指向债务。所以，任何债务都可以成为一个故事的主线：你如何卷入债务，你做了什么，你说了什么，想了什么。然后取决于故事以喜剧或者悲剧结尾——你如何走出债务，或者在债务上泥足深陷而无法脱身。”感性的力量是无穷的，这样的故事能够让我们了解债务，从故事中获得应对的灵感。
基于上述共识，我们也想参与到这样一项工作中来，即尝试以实践出发，尽量通过叙事化的语言，将债务重组这个事儿说得简单易懂。本书对中西方债务重组的衍生变化进行了追溯，在大的时代背景下阐释了债务重组的内涵与外延，对比了债务重组对不同国家与个人，在不同历史时期起到的作用，还探讨了美国、英国、日本等发达国家结合自身经济特点，发展出的成熟方式有哪些可以为中国所借鉴。同时，我们立足于中国市场的自身特点，区分不同行业以及不同企业的所有制属性，结合传统经济与新经济业态的不同特点，实证考察分析了在解决困境公司与企业家纾困、特殊机会投资、债权人维权，以及公司控制权争夺等方面的成熟做法，通过市场的大型复杂案件进行透视分析。整体而言，本书上半部分以市场参与者能够轻松阅读的方式阐释债务重组的基础理论，下半部分列举了大量对市场有着巨大影响力与代表性的案例。
时至今日，作为经济高速发展并蒸蒸日上的一体两面，我们已经开始接受进入债务时代的事实。人们逐渐开始思考如何在这个充满机会、不确定性甚至是危机的债务时代生存且活得更好。在创作过程中，我们在与债务重组世界的同行者交流、梳理、讨论，以及频繁的相互砥砺和争辩中，解开彼此的疑惑。与此同时，债务重组市场与制度建设还在以一种匪夷所思的速度自我进化与发展，日日新，月月新。我们在创作本书的过程中，时刻体会到今日之我与昨日之我在认知层面上的不断否定与更新。我们深信这种挑战与颠覆，这种时代波涛汹涌、大势挟裹向前而人不得停的自我更新状态，将是个人在大时代中好的成长。
后，我们真诚地希望，能与债务重组市场的前辈和同行一道，为中国的债务重组市场建设和发展贡献出自己渺小的经历与认知。如有读者能够通过本书解开或回应了债务重组这个大天地中的一个小疑惑，则将是我们时代小小参与者的大荣幸！

本书从债务重组与经济复苏的关系等宏观层面入手，从困境企业主及股东、债权人、投资者及政府等不同主体视角出发，结合前沿的债务重组实践案例，面对传统行业、新兴行业及国有企业等出现债务危机中的特殊问题和应对方式，全面分析与讲解债务重组。通过对债务重组这一危机解决范式的全面梳理与重构，理论联系实践，站在法律角度解答各个利益主体的不同诉求，不论是困境企业主、股东、职业经理人、债权人或各类投资者，都能通过本书更加深刻地理解社会经济这场变革大势滚滚而来，找到自己在债务困境中应对某一问题所需要的答案。

张杜超，资深律师，专注于破产重组及衍生诉讼等法律领域，特别是在危机企业纾困，庭外重组、司法重整、特殊机会投资、不良资产处置及跨境破产等方面积累了丰富经验。作为管理人成员或投资人顾问，参与了众多境内、外上市公司、金融机构、科技企业与大型企业集团的债务重组、资产重组与不良资产并购等大型交易，其中部分交易在交易结构、债务规模或主体数量等方面开创市场先河，部分案例入选当年人民法院十大破产重整及清算典型案例。

郭璐璐，法学博士，于行政、司法机关与红圈律所工作多年，在处理大型企业债务重组、法律风险与合规管理、企业及高管人员刑事调查与应对等法律领域，具备深厚的理论知识与前沿案件经验。针对商事世界的法律问题日趋复杂化与多元化的特征，在处理诸如资管公司债务重组困境企业、房地产领域特殊机会投资、涉刑企业（家）债务重组与资产处置等区域性影响力案件中，突破性地运用传统诉讼与非诉等法律理论与实践经验，创设综合性与一体化法律方案，取得良好的社会效果与经济效益。

章  债务重组制度的西行东渐
节  债务重组制度的古代萌芽 
第二节  债务重组制度在中国当代的发展 

第二章  债务重组制度概览 
节  认识债务重组
第二节  庭外重组
第三节  庭内重组
第四节  预重整制度
第五节  债转股
第六节  债务重组的比较研究

第三章  困境企业视角下的债务重组
节  债务重组中的大公司与小公司
第二节  债务重组赋予企业极速恢复能力
第三节  企业流动性激活
第四节  债务重组的资产变现
第五节  上市公司重整的红与黑
 
第四章  困境企业相关主体视角
节 公司利益的各方博弈 
第二节  公司控制权的“群雄逐鹿”

第五章  债务重组中的投资人
节  政府作为投资人参与债务重组
第二节  四大AMC作为投资人参与债务重组
第三节  债务重组中的地方AMC

第六章  不同行业的债务重组
节  传统行业的债务重组 
第二节  地产行业的债务重组
第三节  新兴互联网企业的债务重组
第四节  国有企业的债务重组 

后记

本书从债务重组与经济复苏的关系等宏观层面入手，从困境企业主及股东、债权人、投资者及政府等不同主体视角出发，结合前沿的债务重组实践案例，面对传统行业、新兴行业及国有企业等出现债务危机中的特殊问题和应对方式，全面分析与讲解债务重组。通过对债务重组这一危机解决范式的全面梳理与重构，理论联系实践，站在法律角度解答各个利益主体的不同诉求，不论是困境企业主、股东、职业经理人、债权人或各类投资者，都能通过本书更加深刻地理解社会经济这场变革大势滚滚而来，找到自己在债务困境中应对某一问题所需要的答案。

张杜超，资深律师，专注于破产重组及衍生诉讼等法律领域，特别是在危机企业纾困，庭外重组、司法重整、特殊机会投资、不良资产处置及跨境破产等方面积累了丰富经验。作为管理人成员或投资人顾问，参与了众多境内、外上市公司、金融机构、科技企业与大型企业集团的债务重组、资产重组与不良资产并购等大型交易，其中部分交易在交易结构、债务规模或主体数量等方面开创市场先河，部分案例入选当年人民法院十大破产重整及清算典型案例。

郭璐璐，法学博士，于行政、司法机关与红圈律所工作多年，在处理大型企业债务重组、法律风险与合规管理、企业及高管人员刑事调查与应对等法律领域，具备深厚的理论知识与前沿案件经验。针对商事世界的法律问题日趋复杂化与多元化的特征，在处理诸如资管公司债务重组困境企业、房地产领域特殊机会投资、涉刑企业（家）债务重组与资产处置等区域性影响力案件中，突破性地运用传统诉讼与非诉等法律理论与实践经验，创设综合性与一体化法律方案，取得良好的社会效果与经济效益。

章  债务重组制度的西行东渐
著名古代史学者摩西·芬利认为：“古代所有的革命运动都有一个同样的步骤：取消债务并重新分配土地。”是的，千百年来，债务纠葛纠缠着世世代代的穷人与富人，无论太平盛世还是战争动乱，始终千回百转，不眠不休。企业亦如此，虽生而自由，却无时无刻不在枷锁之中。一般来说，债务是不受欢迎的。尽管如此，随着经济继续朝着意想不到的方向增长，债务仍然是几乎所有市场的固定组成部分。历史发展到当代，对债务的认知与处理，成为现代国家经济治理的关键。如果我们承认大国崛起不能忽视企业的力量，则应重视债务是企业运营发展中企业家所关心的核心问题。
节  债务重组制度的古代萌芽
德国思想家卡尔·雅斯贝斯认为，人类文明在公元前600年至公元前300年间出现了惊人的巧合，中国、希腊、以色列与印度等国度，诞生出老子、孔子、苏格拉底、亚里士多德、犹太教先知、释迦牟尼等智者。他们的学说教义深刻影响了人类文明的政治、经济、文化等诸多方面，人类的自我认知自此跨入高级阶段。这种思想文明历史进程的惊奇一跃，使人开始为人。虽然这种认识在之前的研究中已有学者提及，但雅斯贝斯次系统化地提出“轴心时代”学说。所谓轴心时代，即历史大势虽滚滚奔腾向前，但皆以此时文化为轴而延伸，“人类一直靠轴心时期所产生的思考和创造的一切而生存，每一次新的飞跃都回顾这一时期，并被它重燃火焰……轴心期潜力的苏醒和对轴心期潜力的回归，或者说复兴，总是提供了精神的动力。” 
每当人类社会面临危机或新的飞跃的时候，我们总是回身遥望，看看轴心时代的先哲们是如何想、如何做的。这一点不仅体现在政治、文化领域，也体现在经济社会生活中，当人类社会或国家经济出现危机时，轴心时代政治家们的改革同样对现今时代具有重要的指引作用。例如，债务危机中重组国家的法律并非自破产法始，而是要追溯回公元前594年的雅典，或是同时期亚洲大陆上的中国。
雅典城邦的各个土地上，经常竖立着一块石碑，上面清晰地刻着：该地收成的5/6归属债主，农民自己只能留1/6。雅典公民将这些农民称为“六一汉”，若收成不足以清偿债务，债主有权将“六一汉”及其妻子儿女变卖为奴。于是，大量农民沦为债务奴隶，民怨四起。农民走投无路引发暴乱，试图瓜分富人的土地和财产；富人则认为，欠债还钱，乃履约之责。这种对债务清偿理解上的重大分歧，使社会动荡、政局不稳，甚至引发严重的战争。同样，亚欧大陆另一端的中国正处于社会文化繁盛的春秋时代。鲁国，这个周朝宗亲，血统尊贵无比的“望国”，原有奴隶制使得奴隶与贵族的矛盾冲突日益激烈，国家在贵族与奴隶的斗争中风雨飘摇，国力衰退，国家治理正在遭受着莫大的考验。
鉴史观今，古之中外王朝的更迭，大多同土地兼并、民不聊生有关，而引起社会变革的事件，又无不与债务有关。债务危机引发过无数的社会动荡、政治更迭、经济衰退，甚至能引发国家之间的战争。王朝中兴或新朝建立也大都以土地改革、减少赋役拉开序幕。因此，王朝的更迭史也可说是债务危机的应对史。
历史规律绝不会展现第二种面目。如今欧债危机引发的英国脱欧、经济危机诱发的法西斯思想抬头等，均说明债务危机不仅仅是经济问题，甚至可能引发政治与社会的割裂与震动。基于社会发展规律的作用，我们无法避免危机，但如何减少危机发生的可能性，如何度过危机是值得我们深思的问题。譬如古之希腊，抑或春秋鲁国，政治家们通过改革废除所有债务，将土地分给百姓来化解统治危机。今天，我们又该如何化解大到国家、小到一个企业的债务危机呢？
公元前594年，在农民暴乱不断的雅典，人们把视线投向了梭伦——落魄贵族出身的游吟诗人，既是口吟爱国诗歌并作为军事长官夺回萨拉米斯的疯子，又是因军功和爱国热情而出任雅典首席执政官的改革者。他用极具浪漫色彩的胆量进行全新的改革，在上任的天便发布“减负令”，命人推翻了竖在被抵押的土地上的债权碑，废除所有债务，禁止借贷以人身做抵押，因债卖身的农民一律释放，因债而被抵押的土地一律归还原主。改革的阵痛自古如是，但雅典是幸运的，改革战胜了保守，英明神武的梭伦化解了一场社会危机。
同年，春秋老牌诸侯的姬姓鲁国，为了减轻奴隶与奴隶主贵族尖锐对立的紧张关系，也是为了维护君主对国家的掌控，鲁宣公决心推行“初税亩”。这项制度在当时一经实施，便非议四起。《左传》评价为：“初税亩，非礼也。谷出不过籍，以丰财也。”但正是不论公田、私田，一律按田亩收税的初税亩，将天生归于奴隶主与奴隶之间的债权债务对立打破，在很大程度上缓解了自诞生即受到债务束缚的私人产权关系，推动了私有制的发展，促进了鲁国完成奴隶制向封建制的转变，一举奠定鲁国国祚延续战国，香火延绵34位君主，790年间堪与强齐争雄东方的基础。
在国家治理与企业治理中，陷入债务危机流动性不足的困境，其本质都是通过调整债务人与其债权人之间既有权利义务关系，甄别风险并重新分配利益来挽救危机的。核心目的在于帮助困境一方度过危机，避免情况产生，限度地实现债权人的经济权利或政治诉求。如果我们将专门处理困境中债权债务关系的法律制度，暂且局限于破产法、公司法等法律视角，则我们毫不意外地会发现，越来越多的人开始认同接受，破产法即市场经济的“宪法”，支撑着我们对经济体系的一切依赖和信仰。
破产法等债务重组制度，自诞生至每次大的发展进程，皆与经济社会变迁密不可分，实用主义特征极其明显。美国破产法的三立三废，更是与美国经济、政治的发展捆绑得非常密切。美国在建国之初就十分重视破产法的立法工作，并在宪法中规定了联邦享有制定统一破产法的权力，体现了破产法对美国国家经济以及政治的影响。不仅如此，很多学者认为，美国市场经济发达的一个重要原因就是因为美国破产法律体系的先进与完备。
美国建国后不久，联邦政府为了偿还独立战争期间欠下的巨额债务，任财长汉密尔顿一边发行债券，借新债还旧债，以应对短期到期债务，一边根据《关于西部土地测量和出售法令》和《西北法令》两部法令，出售国有土地以获得财政融资。但不久之后，美国国内出现了大规模的土地投机风潮。18世纪末，土地投机泡沫崩盘，引发了债务违约风潮和社会危机，甚至许多政界著名人士因投机失败、债务缠身而被关进监狱。
在上述背景以及南北双方存在重大利益冲突的情况下，美国南北各界在1787年召开费城立宪会议，查尔斯·平克尼提出了由美国联邦制定破产法的建议。1798年，美国南卡罗来纳州的罗伯特·哈珀提出了美国历史上部破产法草案，该草案在国会上引发了一场关于破产法的世纪辩论，以工商业为代表的北方和以农业为代表的南方之间意见完全相左。
南方农业代表认为，农业主要靠负债经营，通过借贷来耕种土地，待秋后丰收再还债。如果将破产法用于南方，若遭遇天灾、收成不佳，北方债权人很有可能会借此夺取他们赖以生存的土地。而北方工商业代表却认为，破产法能有效避免债务人因财务困境而受到监禁或暴力，使得商人不会因此而对经商踯躅不前。这一场立法博弈，不仅是北方工商界势力与南方农场主势力之间的权益之争，也反映了汉密尔顿代表的联邦党人及杰斐逊代表的共和党人在治国理念上的根本分歧——美国当以农业立国还是以工商强盛。斯基尔在《债务世界》中认为，美国破产法始终存在党派之争，联邦党人，即后来的辉格党，再后来的共和党，认为破产法是国家经济发展所必需的；而杰斐逊一派的共和党（后来的民主共和党，再后来的民主党）则认为农业是立国之本，破产法会纵容商人的投机倒把行为。
联邦党人认为，商业是否繁荣关系到美国的未来，而破产是致力于解决商业流动性风险的关键所在。但共和党人认为农业是美国发展的基石，杰斐逊就曾在1792年质疑破产法的必要性：“难道商业是美国的立国之本，以致非要制定破产法吗？相反，我们不是几乎以农业为基础的吗？”
1800年，众议院以49票对48票，参议院以16票对12票，艰难地通过了美国历史上部破产法。该法系仿照当时的英国破产法制定，仅适用于商人，并实行惩罚主义，以保护债权人利益为其立法目的。这部法律生效后，由于缺乏预防债务人欺诈行为的有效措施，导致部分债务人利用该法逃债，甚至用于欺诈；而债权人则用该法剥夺农场主、种植园主的土地。终，在南部农业州的强烈反对下，这部法律只存活了3年，在1803年即宣告废止。
在之后的几十年里，美国爆发了大规模的房地产市场投机浪潮，设立银行门槛的降低更是加剧了房地产市场的泡沫。从银行流出的钱大部分都转移到了房地产市场，银行的杠杆率如同当时的房价一般，节节攀升。为了遏制房地产市场上的投机行为，杰克逊总统颁布法令要求必须以真金白银进行交易，而这一行为的直接后果就是导致了房地产市场的整体崩盘，进而引发了“1837年美国大恐慌”。大恐慌导致了美国当时大量的工厂倒闭，投机商、工厂主更是深陷于债务之中，有的仓皇出逃，有的锒铛入狱，更有甚者被人到处追杀。
为了应对这一危机，1841年有人在国会上再次提出了破产法议案，各党派之间基于利益上的纠纷就破产法“立与废”的问题展开激烈争论。辉格党人为了赢得总统选举，以同意破产法议案作为条件，选择与以工商业为代表的北方势力结成同盟。终，参、众两院分别以26票对23票、100票对106票，惊险地通过了该部破产法。与1800年的破产法不同的是，1841年的这部破产法转而倾向于保护债务人，旨在为陷入债务危机的债务人提供救济，将债务主体扩展到了商人以外。此外，除商人以外的债务人，都可以自愿申请破产。债务人利用该法得到豁免，从债务困境中摆脱出来，但这种化解的办法却是以牺牲债权人的利益为代价的。
历史总是相似的，1841年的破产法仅仅实行了18个月，就因主导该法的辉格党人的下台而被废止。摆脱危机的美国，在此后的一段时期内经济稳定繁荣，人们对制定破产法的呼声也随之沉寂。
1861年4月，美国南北战争爆发，参战双方为北方美利坚合众国和南方美利坚联盟国。这场战争造成75万名士兵死亡，伤残者更是无法计算。战争消耗的不仅是众多的生命，还导致了国库的亏空，其所带来的直接后果就是美国经济大恐慌卷土重来，大量工厂及银行濒临倒闭。除此之外，与战败后无力偿债的南方人形成对照的是，北方债权人迫切希望尽快偿债以恢复现金流。在这一背景下，破产法的制定再次被提上日程。1867年《美国破产法》应运而生。即使是在这样严峻的形势之下，南北方之间就豁免条款与强制破产条款上的争论依旧十分激烈。终，得益于南北双方的让步，参、众两院分别以22票对20票、68票对59票，再次惊险地通过了1867年破产法。本次立法与1841年的破产法相比，进步之处在于，再次扩大了对债务人的救济，为债务人提供了许多宽大的救济措施，并突破了商人不得自愿申请破产的限制。
由于该法是对债务人友好的破产法，因此，该法的颁布损害了作为债权人的北方势力的利益。此后的数年间，北方一直在争取通过诉讼的方式废除破产豁免条款。南北方之间的利益冲突，终使得该法被国会于1878年废除。
整个19世纪，破产法三立三废，整体实施的时间加起来不超过16年，牵动着美国政治、经济和社会的神经。一位南卡罗来纳州的议员约翰·卡尔洪认为：“国家的经济危机源于沉重的债务，只能通过偿还债务来减轻危机。”这种观点代表了一部分美国政界人士对破产法价值的看法。
美国破产法的三立三废，也并非白费力气，大多数州在这场斗争中都制定了各自的破产法，而这也正是南方势力所追求的目标。因此，从后的结果来看，南方在这场战斗中赢得了优势。而经过反复斗争，以工商业为代表的北方势力普遍意识到：联邦破产法是商业实体不可缺少的条件，是能将债务主体从债务牢笼中解放出来，让国家恢复繁荣的利器。于是，各方又在1898年通过了新的破产法，该部法律适用时间较长，直到1978年《破产法典》出台实施后才被废止。其后，新破产法与相关修正案作为美国债务重组实践中的重要法律依据延续至今。
破产法不仅以保障债权人利益化为宗旨，同时，也在一定程度上保护了在市场竞争中败下阵来的企业利益。在近年来的金融危机中，美国破产实践面临着前所未有的企业违约和破产危机。在危机期间，企业债务违约的规模一度达到了3.5万亿美元。2008—2009年，进入破产保护的上市公司资产规模达到了1.8万亿美元，是前两年的20倍。
值得注意的是，2008年9月，美国第四大跨国投资银行雷曼兄弟（Lehman Brothers）申请破产时，债务违约规模超过6 000亿美元，其债权人涉及40多个国家的数万名客户和交易对手。面对这样巨大的债务危机，各方依据《美国联邦破产法》启动破产保护程序，在较短的时间内即将损失予以控制，避免了陷入资产被大规模