步步并购
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作者(英)丹泽尔·兰金//彼得·豪森|译者:侯伟鹏
出版社中信
ISBN9787521709926
出版时间2019-12
装帧平装
开本其他
定价69元
货号1201990869
上书时间2024-06-07
商品详情
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作者简介
AMR国际创始人、首席执行官。AMR国际创建于1991年，是一家世界一流的战略咨询公司。拥有30年以上并购咨询和战略规划经验。早期业务活动主要在美国，随后与欧洲和美洲的多家并购方一起完成了数百起并购项目。为多起协议并购、恶意收购和私募股权交易提供过并购咨询，其中最高交易额达20亿美元。著有《并购实务指南》（APracticalGuidetoAcquisitions）、《商业尽职调查》（CommercialDueDiligence）、《收购失败》（WhyAcquisitionsFail）和《尽职调查》（DueDiligence）。;.;AMR国际董事，注册会计师，曼彻斯特商学院工商管理硕士。拥有30年以上并购和业务拓展从业经验。曾在巴林银行负责金融业务，主要从事制造业的国内和跨境贸易。曾经作为小组成员，通过75次并购交易和处置出售，将TI集团从一家主要从事商品生产的英国当地制造企业，变成了一家聚焦特定利基市场的全球工程公司。在英国钢铁公司与T&N公司的交易中，他还担任了高级金融分析师和并购顾问的角色。
目录
序
第一章 基础介绍1
导语3
坏消息是，大多数并购都失败了4
为成功并购做好规划5
战略设计和并购规划阶段5
并购目标估值8
交易管理13
整合管理16
公司发展18
把事情做对20
结论21
第二章 寻找目标23
导语25
并购调查26
制定策略27
确定并购对象的范围30
考察潜在的目标32
列出最终候选企业清单35
进行接触40
结论46
第三章 初步谈判47
导语49
保密协议49
并购意向书52
并购意向书的执行57
结论59
第四章 与咨询顾问合作61
导语63
咨询顾问的类型及工作内容63
引入咨询顾问之前的工作66
何时引入咨询顾问66
选择咨询顾问67
咨询顾问团队68
向咨询顾问简要说明情况70
职责范围71
费用72
责任限制73
任命咨询顾问74
咨询顾问的日常管理74
最终报告75
结论76
第五章 整合方案79
导语81
并购整合的黄金法则81
整合计划103
并购之后的回顾112
结论114
第六章 调查并购目标115
导语117
尽职调查117
何时开展尽职调查118
做好应对困难的准备工作119
记住：目标企业总是有备而来120
尽职调查的内容126
谁来做尽职调查128
我应该怎么做129
找到合适的团队130
其他需要注意的内容132
商业尽职调查133
为什么要同时实施商业尽职调查和财务尽职调查164
财务调查165
法律调查181
结论186
第七章 估值189
导语191
估值不只是专家的工作191
不存在单一的数值192
估值过程——总结194
估值并非完全是建模196
估值方法198
结论223
第八章 谈判225
导语227
基本要点227
准备工作229
开始谈判239
控制局面243
谈判对策244
让步交换250
折中妥协252
应对加压手段252
破解僵局254
肢体语言256
绿灯信号258
学会辨识并反馈信号258
无法实现双赢时应当如何操作259
结论260
第九章 买卖协议263
导语265
协议为什么是必要的265
买卖协议267
保证和补偿282
交易达成之后291
合同中保证和补偿条款的替代性解决方案291
跨境交易涉及的问题292
结论292
附录A 财务尽职调查清单293
附录B 法律尽职调查问题清单301
内容摘要
并购经理人超实用业务实战指南。
如果不是通过并购，世界上几乎没有哪家大型成功企业能够达到其预期的成就，但面对一项高风险的决策，你应当从何着手呢？
《步步并购》解释了并购成功的原则和具体措施：从一开始的确定目标到最后整合所收购业务，一步步引导你完成收购的五大关键阶段：战略制定和并购规划、并购目标估值、并购交易管理、并购整合管理、企业未来发展。作者结合30余年的实践经验，通过具体案例，详细介绍了并购中应如何寻找目标，怎样进行初步谈判，与咨询顾问如何进行合作，如何制订整合方案，如何调查并购目标，以及如何进行估值和谈判等，以及各阶段应该坚持哪些原则。
如果你是一个刚进入这个复杂的并购领域的经理人，可以通过《步步并购》这本书快速了解并购，知道什么是要做的、什么是要避免的，成功展开自己的第一次并购业务。《步步并购》同样适用于经验丰富的并购老手，这是一本很实用和易于执行的并购指南。
精彩内容
不要进行投机取巧式的并购如果一家公司清醒地认识到,通过并购推动其业务增长是现实而明智的决策,那么如果现实中缺乏合适的并购对象,公司就会觉得深受打击。但仅仅因为有并购目标就进行并购,显然是实施并购最为蹩脚的理由之一。
兼并和收购(M&A)的经济学原理其实很简单。除非有无懈可击的内部信息,否则你最终所支付的成本,至少要比并购对象的实际价值高30%。因此,为了确保并购成功,你创造并购价值的能力,至少要等于所支付的溢价。为了做到这一点,你要对现状进行创新。面对碰巧冒出来的一家公司,你认为自己有能力做到这一点吗?有一家英国的大型机械公司,其财务总监十分沮丧地告诉我们,他们公司的并购策略是,“对于公司认为可以运作的并购对象,低价买入,整合失败,数年之后折价处理”,这让他对公司管理者失望之极,我们还记得听到这些话的时候,自己惊讶的表情。作为提出财务建议并负责执行的人,他的沮丧之情可想而知。所有的连环并购方最终都会乱作一团。例如,20世纪80年代和90年代的国际电话电报公司(ITT)。当时该公司实施并购的业务范围十分广泛,从酒店到电话簿到泵机无所不包。但实际情况是,这种疯狂的并购交易并没有创造价值,公司变得臃肿不堪,随后由于其管理层没有充分利用公司的资产,缺乏统一的并购理念,公司付出了相应的代价。
20世纪90年代末,一些私募股权投资者进行了许多被动式投资:投资者根本不会停下来仔细考察,看一下其投资对象的详细情况。能多洁公司(Rentokil)向所在城市承诺,将实现20%的年度增长目标,并不断进行更大规模、更欠思考的并购行为。1996年,收购BET公司是能多洁公司失控的开始,因为它无法显著改善BET公司的业绩。
考虑替代方案作为高风险的业务拓展方式,并购应被当作最后的手段。丰田公司(Toyota)通过并购雷克萨斯(Lexus),成功打入了豪华车市场。而福特公司(FordMotor)则与此相反,它为收购捷豹(Jaguar)支付了溢价,随后面临着高昂的整合成本,最终却发现,公司的单车成本大幅提高。一家致力于业务持续发展的公司,不应当太快做出判断,认为自己只有通过并购才能实现发展目标。公司必须仔细权衡并购带来的比较优势,包括速度的提升、范围的扩大以及得到的特定资产或专业技术,能否覆盖并购带来的风险。
并购目标估值
了解市场情况对于自身及并购目标所在的市场情况,以及如何才能充分挖掘并购目标的经营潜力,并购方需要做好充分的准备。对于市场发展的动力、当前的情形、未来的潜力以及各家公司的盈利趋势,并购方要做到了然于胸。并购方经常会犯的一个错误是,他们经常认为自己对市场形势十分熟悉,因为自己已经在这个市场打拼多年了。如果并购目标的业务性质与并购方类似,那么并购方的这种想法就可能十分致命。通过与巴亚法新社(BayardPresse)组建合资企业,EMAP公司打入了法国出版市场,随后公司主要通过自身品牌进行推广,最终又收购了EditionsMondial这家领先的出版社。在这种经营策略的指导下,公司随后以9.32亿美元的价格收购了彼得森出版社(Peterson),以打开美国市场。公司对当地情况所知甚少,对自己的策略却信心爆棚,这笔交易最终酿成了一场灾难。
互联网投资者和传统商业投资者曾经并购了许多新型初创公司,他们实际上对市场存在严重的误判。对于新技术的影响,人们常常在短期内过分高估,但在长期内却过分低估。
搞清楚卖方出售的真实原因十分重要。卖方可能正面临市场中积累已久的严重问题。有些业务的发展潜力可能已经到顶,对于那些能够进行准确判断的企业家来说,情况更是如此。20世纪80年代初,作为TI德州仪器集团这家英国工程公司的子公司,雷诺兹公司(ReynoldsRings)收购了美国公司金五轮(KingFifthWheel,简称KFW)。
雷诺兹公司制造发动机环,即喷气发动机的结构外壳,其采用的工艺流程是精密锻造。在这个过程中,要对一块特殊材料的长钢板进行加热,将其弯曲成环状,并在其结合部使用闪光对焊技术将其焊接起来。在接下来的几个月时间里,焊接成型的发动机环随后流转于多个分包机械厂,进行打孔、锻面和开凿处理,以便用于悬挂发动机的子系统和输油管道。雷诺兹的最大客户是英国喷气发动机制造商劳斯莱斯公司(Rolls-Royce)。金五轮也按照同样的方式,生产同样的产品。后者最大的客户是美国第二大喷气发动机制造商普惠公司(PrattandWhitney)。
从表面上来看,两者的合并简直是天作之合。通过收购金五轮,雷诺兹可以大举进入其垂涎已久的美国市场,并使公司在美国和欧洲的竞争对手面前占据研发优势。在没有实施任何商业尽职调查的情况下,公司就完成了这笔交易。交易完成后,TI坚持(在当天很晚的时候)要求雷诺兹拿出发展计划。雷诺兹派了一名员工去对美国市场进行调研。该员工在美国之行的第一站,就会见了普惠公司的研发主管。
他很快就搞清楚,为什么金五轮和其他四家发动机环制造商都急于出售。市场上出现了新的技术,运用这种技术,大多数的锻造过程都能在事先完成,这将大幅节约成本和时间。
认识关键角色的重要性公司有时候对少数关键人物存在很强的依赖性,比如公司创始人,他对公司的各复杂细节了如指掌;或者明星推销员,他“拥有”所有的重要客户协议;或者一位才华横溢的技师,他是公司新产品的主要推手。在这些情形下,要想成功完成并购,并购方就需要认识到,哪些人属于核心角色,自己应当采取哪些措施,才能在交易完成后成功挽留住这些人。并购目标可能很合适,但并购却经常失败,其原因就在于,并购方让主要的管理人员赚得盆满钵满,却没能留住关键员工。
美国管理协会(AmericanManagementAssociation)的数据显示,在兼并或收购等重大变化之后的90天里,尽管那些表现最好的员工依然可以保住当前的工作,但仍有25%的人离职。在上面所举的发动机环的例子中,金五轮与普惠公司之间存在大量业务往来的主要原因之一,就在于金五轮总裁和普惠公司一位重要的副总裁之间保持着良好的个人关系。对他来说,并购完成之后,最终必将发生的一件事,就是自己走人,不管是被解雇还是主动离职。
认清并购目标的业务模式了解市场形势是一回事,认清并购目标的业务模式是另一回事。作为并购方,对于并购对象的业务为什么会产生价值,你真正搞清楚了吗?同一个市场上,各家公司有不同的生财之道,赚钱原因也各不相同:就航空业来说,英国航空(BritishAirways)重视服务,瑞安航空(Ryanair)则靠价格;在计算机行业,戴尔(Dell)重视营销,而苹果(Apple)注重品质;地中海俱乐部靠打包服务赚钱,而度假酒店靠细节发家。这都是十分明显的例子,但对各家公司来说,它们之间的区别更加微妙。
并购方需要严格检验其最初的各项假设,并花时间去了解其并购目标的运作模式。这就意味着,要了解并购目标到底是如何产生收入的,其最丰厚的利润又从何而来。在这个分析过程中,并购方还要了解公司哪些业务是可以放弃的。公司的财务信息能够为你提供初步的指导,但并购方需要了解更多。并购对象为了实现其目标,可以通过哪种流程、动用哪些人力、调动哪些资源,搞清楚这个问题十分重要,因为如果做不到这一点,并购方可能就会做出不当调整,危及并购对象的业绩表现。如果对并购对象纳入新的联营企业的方式和程度没有进行透彻的评估,并购方就无法找到公司运营和业务盈利的途径。
尽早实现协同效应在并购之初,并购方就需要仔细确认其希望实现的协同效应。从逻辑上来说应该这样,但现实往往并非如此。对收购的美好前景进行修饰,规划并购对象的未来业绩,使公司的电子试算表中的加总数一如预期,没有几个并购方能够抵挡这样的诱惑。公司面临的市场竞争十分激烈。
并购成本的合理性要靠协同效应来体现,因此,如果不能搞清楚协同效应从何而来、何时能够体现以及怎样才能创造协同效益,那么你又怎么能做好并购价格谈判呢?并购方要根据证据、指标和直接的相关经验,来对协同效益应进行预测,而不能仅仅依靠主观假设。成本节约的协同效应是最可靠的,该应通常易于量化和实现,财务总监也会认可你对协同效应的加总。风险在于,因为不清楚公司的业务模式,你所采取的改善措施可能会损害公司的业务价值。以富国银行(WellsFargo)这家美国银行为例,该银行收购了第一洲际银行(FirstInterstateBancorp),看中的就是后者的高净值客户。富国银行采取协同效应措施(通过关闭分支机构以及降低服务水平),目的是压缩成本,对于公司原本预期实现的业务发展成果来说,这些措施简直就是一场灾难,其原因在于,对第一洲际银行的高净值客户来说,这并不是他们希望得到的服务。
销售增长的协同效应更难量化,也更难实现。各公司的销售团队并不总能进行良好的协作,从客户角度来看,对于刚刚收购了自己供应商的公司,他们并不见得会向其购买很多产品。在并购实例中,许多模拟出来的销售协同效应往往属于镜中花、水中月。但是,人们也许应该更加关注销售协同效应,因为大量证据表明,成本节约效应往往是暂时的,对一笔成功的并购来说,销售协同效应更加重要。
在尽职调查中确定问题范围尽职调查的主要目的之一,就是要确认问题范围并找到问题。费南迪公司(Ferranti)原本是英国一家军工业巨头,如果不是仅仅听取了卖方的一面之词,听从了其管理层的说法,并参考了一份改头换面的审计报告,而是认真实施商业尽职调查(CDD),并与(实际上不存在的)客户进行沟通,那么这家公司就不会因为并购另外一家电子企业ISC而最终破产。英国联邦集团(British&Commonwealth)也受到大西洋电脑公司租赁责任事件的影响,而通过尽职调查进行适当的项目管理,原本可以避免这一问题。在并购HFS和CUC的过程中,由于没有进行财务尽职调查,圣达特集团(Cendant)搬起石头砸了自己的脚。
但尽职调查并不仅仅是发现问题。我们将在第六章调查并购目标中看到,尽职调查还可以用于发现并购所能产生的协同效应,对其进行量化,并在采取整合措施创造协同效应的过程中,发挥重要作用。
在过去20年,随着并购方尽量避免再犯别人已经犯过的错误,尽职调查的质量已经有了大幅提升,但是仍然有人错误地把尽职调查视为并购交易中令人厌烦的一个环节。
交易管理如果不能对交易流程实施有效管理,那么出现致命问题的风险就会提升。负责并购的团队要做好万全准备,时刻保持对并购流程和并思路的把控。
合适的价格
其实,并购并不存在合适的价格的说法,购买人准备出多少钱,这家公司就值多少钱。这在卡夫公司(Kraft)收购吉百利(Cadbury)的过程中体现得十分明显。2010年1月,吉百利接受了卡夫的最终报价,每股价格为830英镑。这个报价要比卡夫公司最初的每股745英镑高出了14%,而与2009年9月卡夫公司公布最初报价当天吉百利的股票交易价格相比,则整整高出了50%。
如今,公司财务顾问会努力让大多数公司通过拍卖的形式出售出去,让多家公司进行收购竞争。并购方须根据实际估值情况,设定一个离场价格。对有经验的并购方来说,它们的经历表明,即使因为价格谈不拢而离场,几年之后因同一笔交易可能又回到了谈判桌上。
不要泄露谈判信息在谈判中,你可能赢得巨大利益,也可能遭受巨大损失。出售方愿意接受的条件与并购方希望付出的代价,存在巨大的现实差异,每位参与谈判的人对此都心知肚明。并购方应组建合适的谈判团队,认真做好准备工作,团队内部要做好良好的沟通,制订清晰的谈判策略。在最后的签字仪式上,除非全部细节已经谈妥,否则不要把其他管理人拉进来一起拍照向外界公布。不然另外一方可能会坐地起价,而你的同事也会越发失去耐心,想知道到底发生了什么。
做好准备并购过程很少会一帆风顺。每笔交易都会面临特殊的困难和复杂的形势。对于不熟悉并购的人来说,这一过程所需要的时间、资源可能会让他们大吃一惊。在开始实施并购之前,并购方需要确定,并购所需的内外部程序和关系已经到位。如果内部审批尚未就绪,并购流程就可能受到拖累,从而导致竞争对手作为买方插进来,拉拢感到沮丧的并购目标。
收购方也要做好控制。尽管并购需要一位领军人物来推动并购进程,保证并购成功,但做好平衡控制也很重要。如果做不到这一点,于达成交易的狂热情绪就可能占据主导地位,导致无论并购对象如何糟糕,都不会阻止并购的最终达成。
并购过程中的不利情况和各种问题并非都是由自身造成的。目标公司及其咨询顾问也可能会阻碍并购进程。例如,未提供信息备忘录中已有资料之外的后续资料,或者他们为企业出售设定了不切实际的时间表。对于自己不熟悉的普通术语,如果没有得到清楚的解释,卖方可能会大发脾气。因此,在进行准备工作时,一定要确保各方对流程的意见一致。
事先制订整合方案本书贯彻始终的主题就是,作为并购方,不能等到驾车驶入收购对象的停车场,在走向接待处的路上才开始制订整合方案。这种做法是无法频繁上演的:如果在接手控制之前,并购方还不知道整合效益有哪些,也不知道如何才能取得整合效益,那么它根本就不应该发起这场并购。
整合方案是创造价值的关键。创造价值要求并购方清楚地认识到公司的利润来源,更明确地说就是,认识到价值的创造主要依赖于公司的成本基数和销售收入。对于自己即将采取的措施,以及这些措施对公司成本基数、销售收入和营业利润的影响,并购方要有清醒的认识。当并购出现问题时,通常情况为,在一片极力希望达成交易的热潮中,人们把整合方案放到最后加以解决,甚至会忽略整合方案。例如,1994年,在公司的支线飞机业务出现问题后,极度渴望现金的英国宇航公司(ABe)将路虎以8亿英镑的价格出售给宝马公。宝马公司收购路虎的原因在于,它希望拓展自己的四轮驱动越野汽车业务,同时也受到路虎这一著名品牌的吸引。遗憾的是,宝马公司在收购路虎汽车业务的同时,没有制订清晰的整合方案。对于路虎公司的长桥大排量车业务,宝马公司自始至终没有真正掌握,最后不得不于2000年将其出售给一个管理团队,该笔交易的损失预计约为41亿欧元。
整合管理交易完成了。并购团队已经到达停车场。员工们开始东张西望,低声交谈起来。接下来是什么情况?并购时在表格里、纸板上以及方案中制订的目标,到了该兑现的时候了。对于那些交易之前制订的策略和谈判的内容,以及在实施尽职调查时那些油嘴滑舌的咨询顾问口中天花乱坠的前景,你不要太放在心上,如果并购失败了,糟糕的整合管理才是最主要的原因。现在才是真正需要开展工作的时候。
要以10倍于你自己认为必要的频率进行沟通并购方需要根据交易目标和收购业务的情况,事先定好沟通方案。这与简单的业务接管完全不同,后者只会带来压力,增加员工的不安全感,产生毫无根据的谣言,在这种情况下,人们很容易产生误解,谣言也会四处散播。例如,在食堂召开了一次部门会议。食堂摆了30把椅子,参会人员却有45个,这会让有些人联想到,部门有15个人是多余的。清晰、快速而持续的沟通十分必要。出售方可能会很高兴,但管理层、员工、客户、供应商及其他股东并不希望发生这种变化,他们都认为,最坏的情况即将发生。
对于关键信息,不仅要一遍遍地进行宣传,还要通过具体行动来强化人们的认知。但在并购之后进行沟通时,两个黄金原则是,不要过度宣传,也不要空头许诺。
从一开始就要确立明确的领导团队
并购整合要求有清晰、有力的领导。最高决策者只能有一个。这样,公司就只需指定一个人全权负责,并由其做出决策。英国钢铁(BritishSteel)和霍高文公司(Hoogovens)合并成为哥鲁氏集团(Corus),两家公司的合并很难成功,其原因就在于,哥鲁氏集团有两个最高决策者。与此类似,旅行者集团(TheTravelersCompanies)和花旗集团(CiticorpCorporation)的合并也是一场灾难,因为有两个老板要共享管理权。更糟糕的是,公司略低一层的管理权同样要多头共享。公司应当根据人品和能力对工作职责进行分配,这并不是互惠互利和寻求共识的时候。
迅速做出改变并购整合还有另外两个黄金原则,那就是既要做大业务,又要快速决策。速度和决断十分关键。人们都在期待变化,而在变化真正发生之前,各种不确定性会不断滋生。也许很难抉择,甚至会有错误出现,但相比举棋不定致使不确定性蔓延,尽快将各类重大变化落到实处无疑是个更好的选择。惠普公司(HP)和康柏公司(Compaq)做得不错,并购完成首日,公司即公布了1500个高层的任命信息。
认识到合并的范围随着整合进程的推进,很少会有并购方认为,自己充分了解了整合的范围。整合需要经验丰富的资深员工参与,需要制订详细的整合计划,对于超出预期的成本费用或管理支出,公司也要预先确定资金额度。与里昂信贷银行(CréditLyonnais)合并之后,法国农业信贷银行(CréditAgricole)原本希望节约5.74亿欧元的成本,这一目标最终仅实现了一半。在分别并购了捷豹和路虎之后,福特公司和宝马公司的整合工作量也远超预期。玛莎百货(MarksandSpencer)并购了布鲁克斯兄弟公司(BrooksBrothers)之后,过了整整10年,公司才宣布并购取得了成功。并购整合很少会像最初预计的那样顺利。AMR国际公司的研究表明,理想的并购对象规模应该是并购方的5%~10%,因为只有这样的规模,并购方才有足够的资源来整合并购对象。
公司发展激动人心的并购完成了,因并购带来的短期满足感逐渐消退,并购之后要花100天左右的时间进行控制管理,在此之后,并购方面临着琐碎且艰苦的工作,即将并购带来的价值落到实处。两家公司必须整合成具有共同方向和共同认识的新机构。通常,完成这个过程要花3年多的时间。
确保做出的改变是合适的确定了清晰的领导职责和沟通渠道,并具备了快速高效行动的能力,在满足这些条件之后,就需要思考,对于采取的措施能否真正提高并购对象的业务价值,并购方是否有清醒的认识。在并购过程中,如果采取“一刀切”或者“非此不可”的方法,那么最终可能会酿成一场灾难。例如,英美烟草公司(BritishAmericanTobacco)无法对非烟草机构进行有效管理,最终不得不放弃了这项业务。同样,英国公用事业公司(UtilitiesServices)私有化之后,涉足非监管业务,最终却发现,自己无法做出有价值的改变。
不要忽略文化差异
有效的整合要求员工通力协作。当存在文化冲突,或者并购方患上“赢家综合征”的时候,各种问题就会随之而来。处于同一
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