公司并购与重组

公司并购与重组已经成为目前国内外资本市场上重要的商业行为。并购可以帮助企业实现很多发展战略。例如，一家企业需要进入另一个新的领域，或者需要开拓一个新的市场，最快速与最直接的方式是在新的领域或市场中并购一家目标公司，从而实现企业的扩张。美国著名的经济学家、诺贝尔经济学奖得主乔治·斯蒂格勒（George Stigler）曾经说过一段话：在现代经济的发展史中，公司通常都是通过收购竞争者来做大做强的，在美国的商业巨头当中，很少有不通过并购，而只是通过内部发展来实现的。可想而知，如果没有并购，企业很难在短期内做大做强，因此并购是实现企业战略发展，特别是快速发展的重要手段。除此以外，在并购中，企业还要进行投融资等各种各样的资本市场的运作，这些都会对企业的财务指标和杠杆水平产生重要影响。因此，公司的并购行为会对整个资本市场产生重要的经济影响。

目前，公司并购在国内外资本市场上变得越来越活跃，每年有越来越多的企业，特别是上市公司参与并购活动。2005年股权分置改革后，我国资本市场并购行为变得越来越普遍，每年新增的并购案例也越来越多，主要有以下三个原因。

第一，国家发展战略促进了国内并购市场的积极发展。一些国家层面的重要战略导向和政策为企业提供了很多并购机会。例如，“一带一路”倡议为跨境并购提供了很多机会。很多企业在“一带一路”国家找到商业机会，这些商业机会引发了很多中国企业在“一带一路”国家的并购行为。再如，目前国企改革的重要手段之一，是国企混改，即在国有企业特别是处于竞争行业的国有企业中引入民营资本，引入战略投资者，引入更多的机构投资者，降低国有股份的集中度，使更多的民营股份能够进入国有企业当中来，从而增加国有企业的活力和市场竞争力。国企混改通常是通过国有股份的转让和并购来实现的。因此，国企混改是目前驱动国企进行并购的一个很重要因素。此外，国企混改还包括一些国有股份进入民营企业的活动，这些过程也是通过并购来实现的。

第二，业务转型升级是跨行业并购交易产生的重要驱动因素。很多行业发展到一定程度之后，都会遇到瓶颈，这些行业中的企业如果想继续生存，就要进行行业转型与升级，进行业务的变更，并购则是帮助这些企业实现技术升级、业务转型的一个重要手段。目前许多新经济行业发展得越来越快，一些传统行业的企业，要想有新的生存机会，就必须注入新的资产，并购是帮助其注入新资产的一个重要渠道。

第三，与并购相关的政策的简化与放宽。如2006年，政府进行了一系列和并购相关的政策的改革。在2006年之前，中国资本市场上的并购必须以现金交易，现金交易并购会给企业的现金流带来巨大压力。2006年证监会颁布了新政策，允许换股交易，这一政策大幅度降低了并购给企业带来的现金流压力，促进了我国并购市场的快速发展。此外，2014年政府颁布了简化跨境并购流程的改革措施，提高了我国公司到海外进行并购的审批效率，很大程度上激发了我国公司进行跨境并购的动机。

在国际资本市场上，近年来并购也变得愈加活跃，其原因有以下三点。

第一个原因是金融危机之后，经济复苏使得国际上的并购活动愈加活跃。2008年次贷危机后，资本市场度过低迷期。之后，经济形势开始好转，资本市场也开始调整，并购活动变得越来越活跃。首先，经济复苏带来了很多的商业机会，由此引发很多并购活动； 其次，在资本市场复苏过程中，企业的融资变得越来越容易。因为企业通常需要通过融资才能够募集到足够的资金进行并购，所以资本市场的复苏会促使更多并购发生。

第二个原因是行业整合与重组引发很多大规模并购。很多企业发展到一定阶段后，为了继续发展，需要并购同行业的其他公司以扩大规模、降低成本，从而提高企业的竞争与生存能力。当企业进行这样的并购后，又会对行业产生一定的垄断
。通常会要求这些公司通过剥离资产的方法消除垄断。而这些资产剥离也会导致另外一些并购的发生。

第三个原因是技术驱动并购。一些大公司总是希望自己永远处在技术领先的地位，因此会不断提升自己的技术。提升技术有两种途径，一种途径是自己研发，另一种途径就是直接并购有新技术的小公司或初创公司。在这些小公司还没有发展为大公司之前，大公司收购其核心技术，这是当前技术快速发展的社会环境下一个重要的并购驱动因素。有很多技术驱动并购的案例，如Facebook、谷歌，甚至苹果等大的科技公司，它们的发展都依赖于不断并购一些小公司的核心技术，一方面可以提升自己公司的技术水平，另一方面也可以防止这些小公司将来成长为对其形成竞争压力的大公司。

本书旨在使读者了解并购过程中的一些基本概念，以及并购所涉及的决策框架。本书的基本框架如下： 第一，
介绍公司并购的动机，读者只有了解公司并购的动机及其驱动因素，才能真正了解如何作出并购相关的决策。第二，
介绍如何设计并执行一个并购交易。第三，介绍如何科学评估一个并购交易及其所涉及的风险。读者只有知道如何去评估一个并购交易才能真正有效地设计交易。本书的最终目标是帮助读者了解企业如何通过并购与重组来提升价值、创造财富。

在这一框架下，本书包括七章： 第1章是并购动机； 第2章是并购尽职调查； 第3章是并购交易结构的设计； 第4章是并购目标公司对价估值； 第5章是控制权设计与争夺； 第6章是交易后整合； 第7章是其他企业重组方式。前6章是关于并购交易的基本介绍，包括了完整的并购交易相关理论与实操过程。第7章是对除并购以外，其他的公司重组途径的简略理论与实操介绍。并购是一个重要的公司重组途径，除此以外，还有其他不同类型的企业重组途径。

本书内容分为两个部分，一部分是理论知识，另一部分是案例分析。本书先阐释理论基础，在此基础上，结合一些相关案例加以分析，通过对这些案例的讨论，读者能够深入了解基础理论知识，并在商业实践中加以应用。除此以外，本书还加入了案例分析的思考问题，使读者在分析综合性案例过程中，对一些知识点能够融会贯通。

本书的另一个特点是以国际金融市场为背景，并联系中国的资本市场现状讨论分析。本书的目标是培养国际化，并服务于中国资本市场的人才，因此本书主要的核心理论知识以国际资本市场理论与通则为标准。虽然理论知识无国界，但
本书的读者主要是在中国资本市场的环境下工作，因此，本书收录了大量的发生在中国资本市场上的案例，以达到理论结合实践，
即国际资本市场的通则与中国资本市场实践相结合的效果。

最后，本书的撰写基于我多年在公司并购与重组领域的教学与科研工作。在此，特别感谢我的博士导师美国密歇根大学商学院金融系的E.Han Kim教授对我在该领域的培养。E.Han Kim教授是国际上公司并购与重组研究领域著名的学者，在国际顶级期刊发表了多篇具有重要影响力的关于公司并购与重组的学术文章。在他的引导与指导下我从博士学习阶段就开始进行了大量关于公司并购与重组的研究，这为我后来在该领域的教学与科研打下了坚实的基础。非常感谢我的父母与家人多年来对我的支持，让我顺利完成了本书的撰写。感谢清华大学经济管理学院的领导和同事们对我工作的支持，让我有机会把自己多年的教学和科研进行总结，并分享给更多的同行、学生与读者。
感谢清华大学中国现代国有企业研究院多年来对课题研究的支持，对于形成本书的相关内容有很大的帮助。

感谢清华大学经济管理学院“影响力”提升计划项目（项目号： 2022051006）和清华大学自主科研计划文科专项项目（项目号： 2021THZWYY09）。

本书的配套课程已在学堂在线上线。

2022年5月

并购重组是现代企业快速发展和价值提升的重要战略行为。本书将从不同层次全面介绍并购重组的动机，交易的实操过程，以及如何对并购重组交易进行科学的决策与正确的效果评估。本书通过并购动机，尽职调查，并购交易结构的设计，并购对价估值，控制权的设计与争夺，交易后整合，以及其他的企业重组方式7个章节，打造了完整的并购重组与股权投资的知识体系。本书不仅包括并购重组相关的基本理论知识，还包括一些重要经典的商业案例分析，使读者能够深入了解基础理论知识,并在商业实践中加以应用，从而对知识点能够融会贯通。本书以介绍国际金融市场通则为基础,并紧密联系中国资本市场现状。因此，本书的目标是培养具有国际视野，并服务于中国资本市场的金融与财务人才。本书可以作为高等院校金融专业与工商管理专业相关课程教材,也可作为公司并购重组与股权投资从业人员的学习参考书,还可作为企业管理人员、金融机构及投资部门从业人员的培训教材,或供社会读者阅读使用。

陆瑶 清华大学经济管理学院金融系长聘教授、副系主任，中国金融学会理事。曾获国家自然科学基金委“优秀青年科学基金”、“清华大学学术新人奖”、国家自然科学基金 “特优” 结题。主要研究领域为公司金融、企业并购与重组、公司治理、企业投资与融资、技术变革与资本市场、资本市场改革与发展等。讲授课程包括公司金融、公司并购与重组、公司治理、公司估值等。曾在国内外权威学术期刊发表论文44篇，包括Journal of Finance、Journal of Financial Economics、Management Science、Journal of Financial and Quantitative Analysis、Review of Economics and Statistics、Review of Finance、Journal of Corporate Finance，以及《经济研究》《管理世界》《管理科学学报》《金融研究》等。

第1章并购动机

1.1公司并购的基本概念

1.2公司层面的并购动机

1.3不同类型并购的并购动机

1.4行业生命周期与并购驱动因素

1.5驱动并购浪潮的宏观经济因素

本章小结

综合训练

即测即练

第2章并购尽职调查

2.1尽职调查概述

2.2尽职调查的主要内容

2.3并购目标的筛选

2.4尽职调查的挑战

本章小结

综合训练

即测即练

第3章并购交易结构的设计

3.1交易结构设计的原则与内容

3.2并购主体的选择

3.3并购形式的选择

3.4付款方式的选择

3.5融资方式的选择

3.6交易程序的选择

3.7交易风险的控制

3.8善意并购与恶意并购

本章小结

综合训练

即测即练

第4章并购目标公司对价估值

4.1并购对价估值概述

4.2现金流折现法

4.3可比公司法

4.4可比交易法

4.5资产估值方法

4.6其他量化估值方法

4.7商业模式估值分析法

4.8实物期权估值

4.9新经济企业估值法

本章小结

综合训练

即测即练

第5章控制权设计与争夺

5.1企业的控制权

5.2保卫控制权之事前防御策略

5.3保卫控制权之事后防御策略

5.4争夺控制权的其他表现形式

本章小结

综合训练

即测即练

第6章交易后整合

6.1整合要素

6.2整合规则

6.3组织身份不对称性与并购整合战略

6.4整合风险管理： 从并购到投资

6.5决定并购成功的因素

本章小结

综合训练

即测即练

第7章其他企业重组方式

7.1企业重组

7.2资产剥离型企业重组

7.3资产增加型企业重组

本章小结

综合训练

即测即练

参考文献

《公司并购与重组》是新形态教材，将国际资本市场通则与中国资本市场实践相结合，理论前沿，内容实用，配套授课视频等教辅，方便教学。