“对赌协议”实务全书：操作指引与裁判规则

企业是创造社会财富的机器，资金是造富机器的血液！现代企业的成长、运营、做大做强几乎都离不开外部输血即融资。随着中国经济的高速发展，我国已经成为世界上的创业投资市场之一。“对赌协议”作为股权投融资市场的常用估值融资工具，活跃了我国股权投融资及并购市场，促进了我国企业和经济的发展。但“对赌协议”也有一系列的弊端，引发了很多纠纷。因为“对赌协议”的标的额一般比较大，起步额度一般也要数千万元，对赌失败后的纠纷往往很激烈、结果很惨烈，融资公司的大股东或实际控制人有可能落得个倾家荡产的结局，投资方也可能因融资方缺乏补偿能力而血本无归。

因“对赌协议”涉及的利益主体较多，法律关系复杂，涉及公司法、合同法、财会制度、金融制度、经济制度及其他法律制度规范等。“对赌协议”的诸多法律问题，无论是理论界还是实务界还存在很多争议。随着“对赌协议”法律服务需求的激增，对相关指导性资料的渴望也日益急切。本人多年来专注于股权投融资及公司法的实践和理论研究，深知创业投资的风险和不易。自被称为“中国对赌案”的“甘肃世恒与苏州海富案”后，我一直准备写一本关于“对赌协议”的法律实务用书，望能给创投者及相关从业者提供一点参考或提示。随着我国对赌案例的不断丰富、本人关于对赌实践和理论研究的不断深入，以及2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》的公布，使得本书终得以成型。在本书写作过程中，全球新冠疫情暴发，给很多“对赌协议”的履行造成了巨大的影响，因此本书第六章对相关问题讲解得也比较详细。

为了便于阅读，本书的几个特点有必要向读者介绍一下：

1非诉与诉讼相结合：本书注重非诉与诉讼相结合，通过非诉加深对诉讼的理解认识，通过诉讼促进非诉技能的提高。

2融资方与投资方分别有针对性建议：本书涉及的实操问题，都尽量根据投融资双方的不同特点、不同立场、不同风险分别有针对性地提出建议或提示。本书第十一章是针对投融资主体的不同特点，分两节对前十章内容做了概括性的提炼和补充。

3注重实操落地：本书介绍的所有具体对赌问题，几乎都给出了实操解决方案或提示。本书讲求的落地不仅仅是实操的落地，更要追求操作方案的法律依据、理论依据、案例依据的落地，实操方案不能成为“空中楼阁”。

4实操、案例、法条、理论、能力提升相结合：本书注重实操的同时，更注重理论联系实际，力图让读者不仅“知其然”，还要“知其所以然”，希望读者能够从感性认识上升到理性认知，真正能够达到能力的提升。

5案例丰富，具有工具书的特点：本书写作时，力图把“对赌协议”涉及的常见法律问题特别是诉讼问题尽量多地收集进来，并从数千个对赌案例中精选了数十个具有代表性的案例，以便读者需要时可以查阅到参考观点或风险提示。

6系统性、动态分析解决问题：本书在分析解决“对赌协议”问题时，运用作者创立的“股权投融资生命循环理论”系统性、动态地分析矛盾、设计方案，即处理股权投融资法律问题，必须充分考量并尊重公司的“初创—成长—扩张—成熟—衰亡”生命周期、公司不同融资生命阶段的特点和衔接问题以及PE等投资机构的“募—投—管—退”的资本循环过程，避免割裂、静态的分析解决问题，避免简单的“头痛医头，脚痛医脚”或“刻舟求剑”式的处理股权投融资对赌法律问题。

世上没有两个完全相同的案件，因此遇到对赌法律事务不能简单套用书中观点，应当具体案件具体分析，请专业人士协助分析判断。受能力所限，书中内容仅是本人“摸着石头过河”的一点拾遗体会，难免粗陋浅薄甚至谬误，望能抛砖引玉。创投不易，愿相关从业者多一点坦途，如本书能给创投者带来一点点提示，本人将甚感欣慰。后，感谢韩璐玮编辑、我的家人和朋友们的支持。

刘鹏飞

2021年3月15日于北京

因“对赌协议”涉及的利益主体较多，法律关系复杂，随着我国对赌案例的不断丰富、笔者对于对赌实务和理论研究的不断深入，以及2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》的公布，使得本书终得以成形。

本书涉及的实操问题，根据投融资双方的不同特点、不同立场、不同风险分别有针对性的提出建议或提示。所有具体对赌问题，都给出了实操解决方案或提示。并精选了数十个具有代表性的对赌案例，把“对赌协议”中涉及的诉讼裁判规则提炼出来。本书对律师、公司法务及以及投融资双方均具有指导意义。

刘鹏飞律师

北京市京师律师事务所(全球总部)财务合伙人律师

京师股权投融资顾问与诉讼法律事务部主任

北京律协公司法专委会第七、八、九届委员

北京市企业家协会首席法律专家顾问

北京企业联合会首席法律专家顾问

北京市政府某部门法律顾问

CCTV中央电视台某栏目法律策划顾问

京师律师学院特聘讲师

股权投融资生命循环理论创立人

擅长领域

股权投融资、股权纠纷、股权设计、并购重组、公司法律业务、民商事诉讼仲裁、创投培训等，注重系统性动态解决法律问题

学术与著作

从事法律工作15年以上，一直坚持实操与理论并行，应出版社约稿出版法律专著数部，发表专业文章数十篇，长期受律师协会、企业协会、商会、培训机构邀请提供法律及创业投融资辅导培训。刘鹏飞律师部分作品如下：

《律师进阶：11堂公司法业务课》

《“对赌协议”实务全书——操作指引与裁判规则》

《股东有效出资方式及实务指引》

《隐名投资、股权代持法律关系分析与裁判规则》

《公司决议案件实务指引》

《股东资格确认纠纷适用规则》

《公司章程与设立协议冲突时的适用规则》

《“资本多数决”在公司治理中的几个禁区》

《股东利润分配权的行使及实务指引》

《股东知情权体系及实务指引》

交流方式

邮箱：lpflawyer@126.com

微信：13260190076或beijinglawyer666

电话：13260190076

章揭开“对赌协议”的面纱 /

节对赌协议的基本知识 /

一、对赌协议的适用场景与概念 /

实务案例摩根士丹利等机构投资蒙牛案 /

二、对赌协议的作用、估值调整方式、应用以及利弊 /

三、对赌协议的分类 /

四、对赌协议身世之谜 /

五、国外的估值调整机制 /

六、我国的对赌法律现状 /

第二节对赌协议与其他法律关系的比较分析 /

一、射幸合同与对赌协议的比较分析 /

二、附生效条件的合同与对赌协议的比较分析 /

三、期权（股票期权）与对赌协议的比较分析 /

四、股权转让与对赌协议的比较分析 /

五、借贷与对赌协议的比较分析 /

六、明股实债与对赌协议的比较分析 /

七、联营合同与对赌协议的比较分析 /

八、担保合同与对赌协议的比较分析 /

九、股权让与担保与对赌协议的比较分析 /

十、对赌协议的法律性质 /

第二章对赌要素与操作 /

节与谁“赌”——对赌主体的选择与操作 /

一、投资机构的选择与反向尽调 /

二、与原股东对赌的几个要素与精细化筛选 /

三、与目标公司对赌的积极作用、法律困境与破解之道 /

四、与管理层对赌 /

五、涉及特殊对赌主体的选择 /

第二节“赌”什么——对赌标的的设定与操作 /

一、“赌”业绩之财务指标 /

二、“赌”业绩之非财务指标 /

三、“赌”上市 /

四、“赌”其他 /

第三节如何“赌”——对赌工具的选择与使用 /

一、货币补偿工具及其使用 /

二、股权调整（补偿）工具及其使用 /

三、股权回购（退出）工具及其使用 /

四、优先权工具及其使用 /

五、公司控制权调整工具及其使用 /

六、反稀释工具及其使用 /

七、对赌支付工具及其使用 /

八、其他对赌工具 /

第三章估值、投资对赌条款设计与风险防范 /

节公司估值 /

一、公司估值的含义 /

二、非上市公司的估值方法 /

三、上市公司的估值方法 /

四、不同类型和行业公司的估值方法 /

五、公司估值的确定 /

六、公司估值风险防范 /

第二节对赌基础典型条款设计 /

一、估值条款设计与风险防范 /

二、财务业绩与现金补偿条款设计及风险防范 /

实务案例甘肃世恒公司等与苏州海富公司增资纠纷再审案 /

三、上市目标与股权回购条款设计及风险防范 /

实务案例甘肃世恒公司等与苏州海富公司增资纠纷再审案 /

第三节对赌辅助保障条款设计 /

一、股权转让限制条款设计与风险防范 /

二、共同出售权条款设计与风险防范 /

三、强卖权条款设计与风险防范 /

四、反稀释条款设计与风险防范 /

五、优先分红权条款设计与风险防范 /

六、增资优先认购权条款设计与风险防范 /

七、优先清算权条款设计与风险防范 /

八、董事席位及一票否决权条款设计与风险防范 /

九、信息披露和检查权条款设计与风险防范 /

十、关联交易条款设计与风险防范 /

十一、竞业限制条款设计与风险防范 /

十二、违约责任条款设计与风险防范 /

十三、效力调整条款（抽屉协议）设计与风险防范 /

十四、其他条款 /

第四章对赌协议的效力与履行 /

节与原股东或实际控制人对赌的合同效力及履行 /

实务案例甘肃世恒公司等与苏州海富公司增资纠纷再审案 /

一、对赌原则有效，但并非有效 /

实务案例上海瑞沨与朱某起等股权转让纠纷案 /

二、致使对赌协议无效的事由 /

三、违反法律、行政法规及规章的管理性规定的对赌协议的效力 /

四、支持实际履行与强制履行效力 /

五、合同效力与合同强制履行效力分开判断的意义 /

六、业绩补偿和股权回购可否同时得到支持 /

实务案例深圳前海盛世企业（有限合伙）与徐某栋等股权转让纠纷案 /

实务案例佛山市优势集成企业、潘某来合同纠纷案 /

第二节与目标公司对赌的合同效力及履行 /

一、投资方与目标公司对赌的合同效力 /

二、投资方与目标公司对赌，并不必然违反法定资本制损害债权人利益 /

三、投资方与目标公司对赌，即使构成保底条款也不必然无效 /

四、投资方与目标公司对赌，是当事人在商事活动中意思自治的正当需求 /

实务案例江苏华工公司与扬州锻压公司等请求公司收购股份纠纷案 /

五、对赌协议有效，未必具有强制履行效力 /

实务案例中国国际经济贸易仲裁委员会214年某仲裁案 /

六、目标公司对赌失败，减资完成前，担保人的回购担保义务未成就 /

实务案例北京银海通投资中心、新疆西龙公司股权转让纠纷再审审查与审判监督案 /

七、投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的困境与处理方法 /

八、投资方请求目标公司回购股权的困境与处理方法 /

第三节对赌协议的效力与公平原则、风险共担原则 /

一、对赌协议是否违反公平原则 /

二、投资方既对赌又参与公司经营管理是否违反公平原则 /

实务案例陆某芸等与北京四方继保公司合同纠纷案 /

三、对赌协议是否违反风险共担原则 /

实务案例强某延与曹某波等股权转让纠纷再审案 /

四、对赌协议与保底条款 /

五、对赌协议与名为投资，实为借贷 /

六、对赌协议与显失公平 /

实务案例九江九鼎中心（有限合伙）与谢某与公司有关的纠纷案 /

第五章对赌条款的触发、行权期限及风险防控 /

节对赌条款的触发认定、责任承担 /

一、对赌条款的触发原因与责任承担 /

实务案例蓝某桥、宜都天峡公司、湖北天峡公司与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）其他合同纠纷案 /

二、对赌条款的触发认定 /

实务案例冯某等与天津平禄公司合同纠纷案 /

三、约定不明对赌条款的触发认定 /

实务案例九江九鼎投资中心（有限合伙）与谢某与公司有关的纠纷案 /

四、对赌条款的“提前”触发 /

实务案例蓝某桥、宜都天峡公司、湖北天峡公司与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）其他合同纠纷案 /

五、触发回购条款的“条件”“期限”与“期限利益”抗辩理由 /

实务案例北京碧海舟公司等与天津雷石投资（有限合伙）股权转让纠纷案 /

六、对赌协议回购条件的触发是否必然以对方违约为前提 /

实务案例招银叁号与杨某红合同纠纷案 /

七、对赌条款触发的风险防控 /

第二节对赌行权的除斥期间、合理期限、诉讼时效 /

一、对赌中股权回购权的法律性质与行权期限的关系 /

二、对赌中股权回购权的除斥期间 /

实务案例安徽绿雨公司与北京正达投资股权转让纠纷案 /

三、对赌中股权回购权的合理期限及其认定 /

实务案例冯某等与天津平禄公司合同纠纷案 /

实务案例张家港浩波贸易公司与张家港盛威公司股权转让纠纷案 /

实务案例北京千舟清源基金（有限合伙）等与山东宏力公司等合同纠纷案 /

四、对赌中股权回购权的诉讼时效 /

实务案例九江九鼎中心（有限合伙）与谢某与公司有关的纠纷案 /

五、对赌中股权回购权诉讼时效起算点的确定 /

实务案例方某中与池州工投公司等股权转让纠纷案 /

实务案例张某忠、柳某合同纠纷案 /

实务案例湖南湘西高新投资、新中合公司股权转让纠纷案 /

实务案例信达新兴公司与庄某等股权转让纠纷案 /

实务案例高能公司与吴某秋委托合同纠纷案 /

实务案例浙江星莱和公司、莱恩公司股权转让纠纷案 /

实务案例东华科技公司与淮化公司合同纠纷案 /

六、对赌条款触发后的期限法律风险防范 /

第六章对赌与不可抗力、情势变更、约定解除权 /

节对赌与不可抗力、约定解除权 /

一、不可抗力的认定标准与范围 /

二、不可抗力引起的法律后果与责任 /

三、对赌与疫情 /

实务案例井某敏、南某茹新增资本认购、买卖合同纠纷案 /

四、对赌与IPO暂停 /

实务案例上海嘉石公司与李某民、第三人新疆天海绿洲公司股权转让纠纷案 /

五、对赌与政府征收 /

实务案例江西建信（有限合伙）与南昌宝葫芦及其股东等增资合同纠纷案 /

实务案例耀声公司与厦门信托公司、青岛海协信托公司借款担保合同纠纷案 /

六、对赌协议中的不可抗力条款与约定解除权 /

实务案例北京佳莲公司与北京百得利公司买卖合同纠纷案 /

实务案例翁某某与胡某某等股权转让纠纷案 /

七、对赌中融资方应对不可抗力的注意事项与措施 /

实务案例董某杰与陈某锋股权转让纠纷案 /

八、对赌中投资方应对不可抗力的注意事项与措施 /

九、法院在对赌协议涉及不可抗力案件时的审查要点及裁判思路 /

第二节对赌与情势变更 /

一、情势变更的概念与适用条件 /

二、情势变更原则的法律后果与程序要求 /

三、情势变更与不可抗力、商业风险、显失公平之比较 /

实务案例成都鹏伟公司与江西省某县人民政府、某县鄱阳湖采砂管理工作领导小组办公室采矿权纠纷案 /

实务案例大宗公司、宗某晋与淮北圣火矿业公司等股权转让纠纷案 /

四、对赌与疫情 /

五、对赌与IPO /

实务案例甄某君等与梁某明等股权认购权转让纠纷案 /

实务案例周某华与黄某玲等合同纠纷案 /

六、对赌与全球金融风暴 /

实务案例上海立鸿投资（普通合伙）与浙江中宙光电公司等股权转让纠纷案 /

七、对赌与双反措施 /

实务案例厦门金泰投资（有限合伙）与骆某、江西雷迪公司公司增资纠纷案 /

八、对赌与市场价格剧烈波动 /

实务案例南京誉达投资（有限合伙）与陈某等股权转让纠纷案 /

九、对赌协议中的情势变更条款 /

实务案例翁某某与胡某某等股权转让纠纷案 /

十、对赌中应对情势变更的注意事项与措施 /

第七章对赌担保与创业者保护 /

节对赌担保与应对策略 /

一、公司担保基本规定之《公司法》第16条的三种理论观点 /

二、公司关联担保效力判断的法律依据与逻辑 /

三、公司关联担保主观善意的认定与审查义务 /

四、越权担保的民事责任与对赌关联担保的特殊性 /

五、实践中对赌案例关联担保问题的不同理解 /

实务案例通联公司与成都新方向公司等与公司有关的纠纷案 /

实务案例郭某等与郑某等股权转让纠纷案 /

实务案例强某延与曹某波等股权转让纠纷案 /

六、公司担保问题的启示与对策 /

第二节对赌中的创业者保护与家庭财产隔离 /

一、对赌实务中法院对夫妻共同债务的认定思路与裁判观点 /

实务案例金某与建银文化基金合同纠纷案 /

实务案例陆某芸等与北京四方继保公司合同纠纷案 /

二、对赌中涉及夫妻共同债务的法律规定与解析 /

三、对赌风险防范与家庭财产隔离保护措施 /

第八章涉及国企、上市公司的对赌 /

节涉及国企的对赌 /

一、涉及国企的对赌类型 /

二、对赌协议与国资监管规定 /

三、国企向非国企投资的对赌回购 /

四、国企引入非国企投资的对赌回购 /

实务案例上海阳亨公司与江苏省盐业集团股权转让纠纷案 /

实务案例华电集团与国恒公司股权转让合同纠纷案 /

实务案例北京安联公司与北京安恒达公司等股权转让纠纷案 /

实务案例武汉银城公司等与湖北信联公司国有土地使用权转让合同纠纷案 /

五、国企投资国企的对赌回购 /

实务案例联大公司与安徽高速股权转让纠纷案 /