当当正版 亲历与思考：记录中国资本市场30年 聂庆平 著 9787111688150 机械工业出版社

1988年8月，我从中国人民银行总行研究生部硕士毕业后，分配到中国人民银行总行金融管理司，一晃已经33年过去了。这33年正好是中国股票市场从无到有、从小到大的30多年，我非常幸运地赶上了中国资本市场改革发展的大好年代。本书收录了我在中国股票市场发展过程中亲身经历许多重大事件后写下的回忆文章、对中国资本市场不同发展阶段遇到的重要问题所做的研究报告和出席一些论坛所做的演讲，比较客观地反映了中国股票市场的起始过程，可以从一个侧面记载我国资本市场的30年发展历史。

历史是人类对于过去的集体记忆，也只有人类才会有这种记忆。懂得历史，就能够从过去发生的事情中获得经验教训，从而更好地处理当前遇到的问题，规划未来的工作。事实证明，如果对过去没有认识或者没有正确的认识，要在一张白纸上画“美的图画”，只是一种空想。我从1987年到中国人民银行金融管理司实习，参与关于上海、深圳、武汉、广州、沈阳、哈尔滨、重庆7个城市国债流通试点改革开始，踏入中国资本市场改革与发展工作。1988年8月，我正式进入中国人民银行金融管理司市场一处工作，负责上海、深圳两地早期股票市场试点监管；1992年10月，参与筹建中国证监会，负责早期股票发行与上市监管以及中国企业海外上市等工作，此后就一直没有离开证券行业。作为我国资本市场发展的亲历者，我看到了股市一路是怎样走过来的，股市发展过程中一系列重大事件背后实际发生过什么，哪些历史事件是在什么政策环境和市场情形下发生的，有哪些市场力量、客观规律和宏观政策推动或改变了中国资本市场的发展历史进程。我不想以个人的角色去记载中国资本市场的历史，因为个人只会从自己经历事情的角度去描绘并认为这就是历史的全貌，难免有失偏颇。我侧重从股市监管政策和监管体制变化演进的角度去回忆中国资本市场的早期重大事件，使人们能够了解我国股市的发展脉络。虽然没有提及股市早期重大事件的当事人及其所发挥的作用，不是那么生动和故事化，但所记载的内容是经得住文献记录检验的历史情况。我只是作为一名叙事者对中国资本市场30年历史进行记录。

本书部分记录了早期我国股票市场发展的一些重大历史事件，有助于深刻理解和认识我国资本市场从无到有、从小到大的演化过程，也有一些我对早期中国股市发展的思考。中国股票市场起源于1978年后的中国经济体制改革，1982年前后中国经济出现了“过热”现象，受宏观经济调控紧缩信贷政策影响，一些城镇集体企业和农村乡镇企业采取“集资入股”或“以资代劳”方式筹集资金，改革开放后中国的批股份制试点企业和股票发行，如北京的天桥商场、上海的电真空、沈阳的金杯汽车和深圳的宝安股份等。作为改革开放试点城市的深圳经济特区早在深圳经济特区证券公司红荔路营业部开展了股票的柜台交易，以深圳发展银行为代表的“老五股”和以上海电真空为代表的“老八股”开启了中国股票交易的先河。市场的力量是巨大的，深圳发展银行的股票曾上涨到每股130多元，与1987年认购的原始股相比，高达2000多倍的涨幅，导致1990年深圳出现“万人空巷”的炒股“狂热”，市场对于是否关闭深圳股市有所担忧，深圳股市当时可以说是命悬一线。邓小平同志在南方谈话中指出：“证券、股市，这些东西究竟好不好，有没有危险，是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。看对了，搞一两年对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。怕什么，坚持这种态度就不要紧，就不会犯大错误。”从此打消了人们对于股票市场的顾虑和担心。

深圳股市狂热之后，国务院发现股票市场还是要加强监管，由此定下来由中国人民银行进行集中监管。中国人民银行在加强股票发行集中监管方面当时主要做了以下工作：一是明确股票公开发行和上市交易的试点只在上海和深圳进行，其他省市和地方不得擅自批准公开发行股票和开展股票交易，防止一哄而起。二是要求各地制定股票监管管理办法。当时从立法角度看，试点还看不清效果如何，所以没有由中央直接制定股票发行交易管理规定。深圳当时是特区，没有立法权，所以由全国人大、广东省政府授权深圳起草《深圳市股票发行与交易管理暂行办法》。上海因为是直辖市有立法权，所以制定了上海市股票发行管理办法。三是做了全国统计管理，摸清全国股份制试点与股票市场状况，只有摸清底数，才知道应该制定什么样的监管政策。四是严格管理证券交易所的设立。当时只批准了上海和深圳两个地方设立证券交易所。从改革的热情看，全国希望设立证券交易所的改革试点是一哄而上的，有不少于8个城市都提出了设立证券交易所的请示。比如天津提出新中国成立后直至军管结束前天津股票交易所才关闭，历史上就有证券交易所，理应允许设立；武汉提出它在地理位置上是九省通衢，是全国的商业中心，应该设立交易所；海南还未报经同意就开设了证券交易中心进行股票交易，后来按国务院指示关闭，并由国务院有关领导明确中国不设立第三家证券交易所，才刹住了各地想办证券交易所这股风。不仅各个省市，社会其他各个层面也提出要设立证券交易所，但是大家都知道证券交易所的设计是中国资本市场改革开放的标志性事件，不可能由民间组织或者是以少数股份制形式设立。后来中央明确提出证券交易制度必须集中统一，一个国家不可能有那么多证券交易所，美国、欧洲等地都是如此，所以只允许上海和深圳设立证券交易所。深圳证券交易所虽然试运行时间很早，但它并不是经过国务院同意设立的家证券交易所，经过国务院同意的家证券交易所，是上海证券交易所。

在深圳股市狂热事件后，我们发现一个重要的问题，就是股票供给和需求完全不匹配，所以才造成“万人空巷”。后来上海提出要扩大股份制和股票公开发行试点的报告，深圳提出要扩大深圳股票发行额度，增加到12家发行企业。为了加强对证券市场的宏观管理，当时国务院建立股票市场办公会议制度，由中国人民银行具体负责，国务院八部委领导同志参加，如国家计委、经贸委、商务部、财政部、税务总局、体改委等。经过第二次股票市场办公会议审议，国务院同意了深圳的股票发行额度。当然在这之后，由于股票发行方式存在问题，深圳在1992年又出现了“8·10”事件。全国好多股民去农村收购身份证，背着麻袋跑深圳，当时深圳还没有飞机场，很多人先坐火车到广州，到深圳的绿皮火车坐不上，就跑到珠海，再坐气垫船到深圳准备认购新发行的股票。当时深圳认购证是抽签制，股民都在深圳大剧院前面的广场上排队，一天一夜，8月10日早晨不到10点500万张抽签表就卖完了。这引发了一大批没买到抽签表的人的不满，人们砸岗亭、烧汽车、拉横幅，游行到市政府，逐渐演变成震惊全国的事件。也是经过这件事，国务院决定股份制和股票市场试点一定要加强集中统一监管，光有中国人民银行还不行，于是成立了中国证监会。这就是中国证监会成立的早期历史背景。

中国证监会成立之后开始建制度，其中很重要的就是我国次由国务院颁布了关于股票发行和交易管理的条例。有了国务院的条例，就说明股票这个事在我国社会经济生活中成了一个正常的部分。此外，我国也学习了西方的证券市场管理经验，建立了一套以信息披露为核心的股票发行审核制度。这套制度兼顾了计划与市场，比如额度制管理，对每个省市划分额度，由此去确定发行股票的企业。中国很多大型民营企业桶金就来自那时候的股票额度，比如福建的福耀玻璃、杭州的万向集团。再就是健全了股票发行的审核程序和规则。额度制之后，股市拉开序幕，后面就通过了审核制的方式，没有了总额限制。中国的改革进程是符合中国经济发展实际情况的，因为国民经济那时候是一部分市场，一部分计划管理，所以股票市场的改革也要渐进式，从计划额度慢慢过渡到审核，再到如今的注册制。这里面有政府的力量，集中监管以防出现偏差和大的风险问题；也有群众和市场的力量，因为企业要有意愿推行股份制，老百姓要有热情买股票；后就是靠市场规律。没有这几股力量，中国股市做不起来。我国资本市场经过30多年发展，已经取得了举世瞩目的成就，成了全球的新兴市场、全球第二大股票市场和债券市场。我国资本市场用了30多年时间，几乎走过了西方国家资本市场上百年的发展历程。现在回过头来看，中国股市的改革发展过程在世界经济发展史上也算得上是一个奇迹。

本书第二部分真实呈现了我国2015年股市异常波动的背景、过程、成因和教训，为大家提供了一个比较客观看待股市异常波动的视角，也有一些我对金融监管政策和资本市场改革的思考。美国经济学家约翰·肯尼斯·加尔布雷思在总结1929～1933年美国大萧条的《1929年大崩盘》一书中曾写道：就避免出现金融幻想或金融狂热的手段而言，记忆比法律要有效得多。若是连1929年股市的那场灾难都忘记了，法律和监管的力量就会显得微不足道。若想不受他人或自身贪欲的伤害，重温历史也许非常有用。因为历史不仅能记住，而且采用文字记录的形式，所以在克服贪欲方面，历史比证券交易委员会的效果要好很多。因此，回顾2015年股市异常波动产生的原因和教训，对于探讨如何建设有活力有韧性的中国资本市场具有重要意义。

防范和化解资本市场风险，处理好金融与资产价格的关系、金融与金融创新的关系，仍然是当前中国资本市场的重大课题和挑战。2010年之后，我国利率市场化进程持续推进，对利率的放松管制步伐提速，存贷款利率的限制逐步取消，商业银行等金融机构不再设置存款利率浮动上限，同时不受利率管制的理财产品等金融工具也快速扩张。随着市场实际借贷利率的攀升，银行理财产品逐渐以银信合作、银保合作、银证合作等形式存在，还有一些以众筹、配资和P2P平台等互联网金融方式存在，这些所谓的“影子银行”，引导资金流向高收益项目，如2014年和2015年通过信托渠道流入股市，2016年和2017年通过各类资管渠道流入房地产开发项目。股市短期的赚钱效应和房地产价格的上升，客观上也带动了权益投机和房地产开发贷款需求的增加，以及业务交叉融合、业务界限越来越模糊的影子银行规模的扩大。数据显示，作为我国影子银行重要组成部分的非银机构资产管理规模从2014年的28万亿元增加到2017年的约62万亿元，占银行表内资产的比重从16.3%上升到24.6%。

本书以手资料出发，记录了中国资本市场30年跌宕起伏的历史发展过程，比较客观地回顾了我国资本市场不同发展阶段的若干重大事件，从20世纪90年代初的“股票热”到中国人民银行的集中统一监管；从深圳股票认购证的“8.10事件”到股票公开发行的全国推开；从初的中国人民银行混业监管到成立中国证监会的分业监管；从以联办“白皮书”为代表的资本市场设计到沪深证券交易所的设立；从计划经济下全民所有制企业改革到以国家体改委“黄皮书”为标志的股份制试点；从深圳大胆闯的B股发行到成功探索以H股为代表的资本市场对外开放，是对我国资本市场历史弥足珍贵的回忆。

本书从大国崛起和大国博弈的视角出发，以境内外金融危机事件为线索，思考国家金融战略和新发展阶段我国资本市场改革发展的若干重要问题，研究推进注册制改革、规范理财市场发展、处理中美金融关系、完善人民币汇率制度改革和推动金融对外开放战略等重大金融理论与实践问题，提出了具有前瞻性和创造性的政策建议和意见，视野广阔、分析深刻、观点鲜明、建议独到。

聂庆平

研究员、教授，现任中国证券金融公司党委书记、董事长。曾担任中国人民银行总行金融管理司副处长，中国证监会国际业务部副主任，内地香港证券事务联合工作小组秘书，光大证券党组书记、代总裁，中国光大控股有限公司总经理，中国证券业协会副会长兼秘书长，中国证监会机构监管部巡视员、融资融券工作小组办公室主任。

聂庆平长期从事证券监管工作，曾参与早期上海深圳股票市场试点，研究筹备成立中国证监会，起草和制定早期证券市场法律法规制度，参与1992年H股香港上市谈判，组织中国大型国企境外上市，设计证券公司融资融券制度，创立中国证券金融公司，承担应对2015年股市异常波动等多项重大事件，见证了我国股市的早期发展和对外开放历史过程。

聂庆平兼任清华大学经管学院访问实践教授，清华大学五道口金融学院、上海交通大学高级金融学院和复旦大学泛海国际金融学院讲座教授，对境内外市场上市制度、国际资本流动、证券市场法律制度、投资银行实务等方面有深入的研究和丰富的实务经验，出版和发表多部专著、译著和学术文章。

前言

部分　早期股市的重要事件

第1章　早期的股份制和股票发行试点    2

第2章　深圳股市“狂热”事件       11

第3章　上海股票认购事件和深圳“8·10”事件  17

第4章　上海证券交易所和深圳证券交易所成立的前后经过       23

第5章　中国证监会成立的前后经过       29

第6章　对早期中国股市发展的思考       32

第7章　对股权分置改革的看法       37

第二部分　2015年股市异常波动

第8章　突如其来的股市连续暴跌    46

第9章　高比例高杠杆配资是股市暴跌的原因       52

第10章　2015年股市异常波动前后场内融资业务的风险因素     66

第11章　股指期货市场联动放大股市异常波动      73

第12章　2015年股市异常波动的宏观市场背景     79

第13章　2015年股市异常波动与几次国际金融危机的比较 83

第14章　2015年股市异常波动的性质判断     89

第15章　直接入市是现实选择  94

第16章　值得吸取的金融监管政策教训  99

第三部分　H股市场出台的前后经过

第17章　中国概念股境外上市的启示      108

第18章　香港联交所的“中国研究小组”      113

第19章　刘鸿儒率团考察香港  118

第20章　内地香港证券事务联合工作小组      124

第21章　青岛啤酒在香港成功上市  133

第22章　内地企业境外上市的积极作用  142

第23章　H股市场的问题、监管和发展战略  144

第四部分　股市对外资开放的思考

第24章　金融崛起是大国崛起的支柱      152

第25章　历史上金融霸权的兴衰与启示  159

第26章　国际金融体系的新变化、新挑战      173

第27章　美国为什么将人民币汇率问题政治化      189

第28章　坚持人民币汇率稳定是中国成功的道路  197

第29章　重组国际货币体系的新视角      201

第30章　我国证券市场国际化和金融开放战略选择      212

第五部分　不要忘记亚洲金融危机

第31章　亚洲金融危机的特点、成因和影响  218

第32章　亚洲金融危机给我们的启示      232

第33章　应对金融危机政策的效果分析  241

第34章　值得借鉴的十条宝贵经验  258

第六部分　演讲与采访

第35章　证券市场热点问题      262

第36章　证券公司创新要以传统业务为根      266

第37章　美国金融危机促全球体系重大调整  275

第38章　融资融券试点推出及对基金行业的影响  282

第39章　转融通将适时推出      285

第40章　为什么说互联网金融是个伪命题      292

第41章　中国资本市场30年国际化历程 295

第42章　中国资本市场的注册制改革：背景、要义及方向——必须要有对应的法律改革      305

第43章　中国资本市场的开放：新兴市场转轨成熟市场——处于整体估值风险低、审慎有序开放阶段      310

第44章　中国资本市场改革方向：基本制度 量化管理       318

参考文献      331

本书以手资料出发，记录了中国资本市场30年跌宕起伏的历史发展过程，比较客观地回顾了我国资本市场不同发展阶段的若干重大事件，从20世纪90年代初的“股票热”到中国人民银行的集中统一监管；从深圳股票认购证的“8.10事件”到股票公开发行的全国推开；从初的中国人民银行混业监管到成立中国证监会的分业监管；从以联办“白皮书”为代表的资本市场设计到沪深证券交易所的设立；从计划经济下全民所有制企业改革到以国家体改委“黄皮书”为标志的股份制试点；从深圳大胆闯的B股发行到成功探索以H股为代表的资本市场对外开放，是对我国资本市场历史弥足珍贵的回忆。

本书从大国崛起和大国博弈的视角出发，以境内外金融危机事件为线索，思考国家金融战略和新发展阶段我国资本市场改革发展的若干重要问题，研究推进注册制改革、规范理财市场发展、处理中美金融关系、完善人民币汇率制度改革和推动金融对外开放战略等重大金融理论与实践问题，提出了具有前瞻性和创造性的政策建议和意见，视野广阔、分析深刻、观点鲜明、建议独到。

聂庆平

研究员、教授，现任中国证券金融公司党委书记、董事长。曾担任中国人民银行总行金融管理司副处长，中国证监会国际业务部副主任，内地香港证券事务联合工作小组秘书，光大证券党组书记、代总裁，中国光大控股有限公司总经理，中国证券业协会副会长兼秘书长，中国证监会机构监管部巡视员、融资融券工作小组办公室主任。

聂庆平长期从事证券监管工作，曾参与早期上海深圳股票市场试点，研究筹备成立中国证监会，起草和制定早期证券市场法律法规制度，参与1992年H股香港上市谈判，组织中国大型国企境外上市，设计证券公司融资融券制度，创立中国证券金融公司，承担应对2015年股市异常波动等多项重大事件，见证了我国股市的早期发展和对外开放历史过程。

聂庆平兼任清华大学经管学院访问实践教授，清华大学五道口金融学院、上海交通大学高级金融学院和复旦大学泛海国际金融学院讲座教授，对境内外市场上市制度、国际资本流动、证券市场法律制度、投资银行实务等方面有深入的研究和丰富的实务经验，出版和发表多部专著、译著和学术文章。