当音乐停止之后

以史为鉴，面向未来

——后金融危机时代的反思

广发基金管理公司前总经理  林传辉

物换星移几度秋。自 2008 年金融危机以来，全球经济正逐步复苏，但仍未完全摆脱那场危机的阴影。治理危机和促进经济的健康发展仍然是包括中国在内的国际社会正面临的重要任务——我们现在正处于后金融危机时期。为了走出金融危机，各国当年均采取了应对政策。美国曾三次宣布量化宽松政策，如今以美国为代表的政府及央行采取的量化宽松政策，正面临着如何退出、何时退出等抉择，这将对中国乃至全球经济都会产生巨大的联动效应；金融危机之后，国际社会包括各国政府及央行对监管制度、监管标准、监管规则的改革仍在继续；美国与新兴市场对于国际货币基金组织（IMF）改革的分歧影响着全球金融治理的进程。

后危机时代的反思

目前，我国经济正处于增长速度进入换挡期、经济调整面临阵痛期、前期刺激政策处于消化期等“三期叠加”的特殊发展阶段。在人口、土地等要素红利日渐萎缩的环境下，唯有改革才能有望引领中国经济走出转型发展的困境，打造中国经济发展的升级版。而金融领域的改革，则是本轮改革的重要组成部分。可以看到，在金融危机之后，金融监管制度正面临重大变革，金融发展模式也面临重要转型，金融危机带来的深刻反思将为我国金融和经济的稳健发展提供前车之鉴。

布林德的金融十诫

《当音乐停止之后》的作者艾伦·布林德，是美国经济学家、美联储前副主席、普林斯顿大学经济学教授。“美国人民仍然不知道究竟是什么伤害了他们，危机为什么发生以及如何发生。”布林德在说到写这本书的初衷时如此解释。作为国际知名经济学家，以及美国货币政策的推行和见证者，相较于其他书籍着重介绍“金融危机是什么”的视角，布林德在本书中首次集中向读者展示了“金融危机为什么会发生”。

在本书中，布林德通过重大事实和便于解读的政策为读者搭建起一个概念体系。更确切地说，是对三个重要问题进行解答：首先，我们是如何陷入这个困境的。与过往的要厘清各方责任的分析文章不同，布林德更想做的事情是指出并分析那些错误，以免今后重蹈覆辙。其次，如何解决问题并减少损失，政府为什么会采取某些政策来应对此次危机，以及相关政策是否明智。布林德认为，在危机发生后，美国政府的很多应对政策都是在匆忙中制定的，那么这些政策是否合理、可持续、易于评价呢？布林德表示，认真分析这些问题不是为了质疑政策制定者的决策水平，而是强调要从这些政策制定的过程中吸取经验教训，以便为将来做好准备。后，我们是否充分“利用”了这次金融危机？特别是 2010 年美国政府颁布的金融改革措施，是否能够建立起一个强健的金融体系？改革是否有所遗漏？金融业是否进行了彻底整顿？更重要的是，下一步该怎么办？作为美联储前副主席，布林德结合其从政经验，为维持美国金融体系活力，还提出诸如“科技的进步也带来了无数风险；金融工程的复杂化趋势，无疑给金融市场带来了更多的不确定性”等十条建议，是为金融十诫。

布林德对金融危机的全景式回顾及对相关处理措施的深入分析，让人在全局下通览次贷危机，并且对次贷危机形成了一个更深层次的了解。在《纽约时报》评选的“2013 年度十大好书”中，《当音乐停止之后》赫然在列，其价值获得了美国社会的高度认可。有评论称：“在判断美国如今在复苏之路上所处的境况，以及如何才能让全球金融系统避免遭受另一场威胁方面，布林德给了我们大家极好的启迪。”

为下一个十年启程

广发基金为国内读者引荐此书，希望在中国经济结构调整及金融体制不断变革之际，能够引发我们对危机发源地采取的应对政策的更深层次思考。作为中国金融市场上的重要力量之一，中国基金行业已创立逾十年。其诞生的背景是更早的一场金融危机——1997 年东南亚金融危机。对危机的分析让当时的监管层意识到，整顿金融市场、阻止金融风暴蔓延、防范金融风险迫在眉睫。尽管中国资本市场当时尚未开放，市场尚有制度“护城河”的保障，但由于市场自身成熟度低，因此还是强烈地感受到了金融危机的惊涛拍岸，故培育、壮大规范的机构投资者，拓宽直接融资渠道，为证券市场健康、持续发展提供稳定的资金来源，成为当时完善资本市场的重要工作。中国基金业应时而生，它的发展既满足了中小投资者的理财需求，也引导了社会分散资金集中起来支持实体经济建设，在提升国民经济水平的同时，增加我国金融体系的力量，从而更好地抵御外围危机的冲击。

十余年来，基金业的发展历程对中国资本市场建设起到了积极的作用，基金行业积极倡导的价值投资理念逐渐成为市场的主流，投资基金也逐步成为居民的主要理财方式之一。成立于 2003 年的广发基金，秉持“专业创造价值、客户利益为上”的经营理念，希望通过专业的财富管理，为投资者的财富保值、增值提供优质服务，为我国资本市场的健康、长远发展尽一份责任。在十余年的发展过程中，广发基金得到了广大投资者的信任和支持，引荐《当音乐停止之后》一书，是怀着感恩之心向投资者奉上关于世界金融领域和资本市场风云的“饕餮大餐”，冀望与投资者更好地共同成长。

伴随新基金法的实施和一系列改革，基金行业更具想象力的发展空间正不断打开，一个更健康的业态正逐步形成，行业将更加健康、有活力，更加丰富、有厚度。站在十周年的新起点上，广发基金将一如既往地在更广阔的舞台上，至真至情地认真履行财富管理人的职责，并积极融入气势磅礴的中华民族伟大复兴的大潮之中。

本书是一部解读金融危机的大师级著作，也是一部影响未来中国经济政策的启示录。作者舍弃了连篇累牍的道理，而是如同一个历史的旁观者，立足于自己的学术研究和独特见解，进行沙盘推演式的复盘和梳理，将金融危机的前因后果向读者娓娓道来，将应对政策分析得丝丝入扣。

布林德教授在他反思和设计的这场时光之旅中，并没有平分笔墨，而是有重点地详述了一些关键事件，其中的亮点包括：雷曼兄弟事件、美联储对非常规货币政策的选择，以及美国各界对美国政府、美联储和救助政策的质疑等，让人印象深刻。

布林德教授抱持着美国现代金融监管者的务实心态，以丰富的金融经验、独特的视角、精准的手资料与数据，真实地描述了金融危机的全貌和美国政府的救助行动，其中对央行问题资产救助计划的分析尤见功力，而他总结的金融十诫和政策制定者的七步法，对当下中国经济和金融政策的完善与优化将起到很好的启示和借鉴作用。

本书是一部解读金融危机的大师级著作，也是一部影响未来中国经济政策的启示录。作者舍弃了连篇累牍的道理，而是如同一个历史的旁观者，立足于自己的学术研究和独特见解，进行沙盘推演式的复盘和梳理，将金融危机的前因后果向读者娓娓道来，将应对政策分析得丝丝入扣。

布林德教授在他反思和设计的这场时光之旅中，并没有平分笔墨，而是有重点地详述了一些关键事件，其中的亮点包括：雷曼兄弟事件、美联储对非常规货币政策的选择，以及美国各界对美国政府、美联储和救助政策的质疑等，让人印象深刻。

布林德教授抱持着美国现代金融监管者的务实心态，以丰富的金融经验、独特的视角、精准的手资料与数据，真实地描述了金融危机的全貌和美国政府的救助行动，其中对央行问题资产救助计划的分析尤见功力，而他总结的金融十诫和政策制定者的七步法，对当下中国经济和金融政策的完善与优化将起到很好的启示和借鉴作用。

艾伦·布林德

美国著名经济学家，普林斯顿经济政策研究中心的创始人和联合主任，Gordon S . Rentschler  经济学纪念讲座教授，曾获全美商业经济学协会颁发的“亚当·斯密奖”，并担任弗吉尼亚州阿灵顿市的金融服务公司——海角 ( Promontory Interfinancial Network )副总裁。

1994—1996年，曾任美国联邦储备委员会副主席，也是克林顿总统经济顾问委员会的成员。

他每月在《华尔街日报》专栏撰文，并经常出现在美国公共广播公司、美国全国广播公司财经频道、美国有线电视新闻网、彭博电视台等权威媒体上。

前  言 一本放眼未来的书 

• 祸端之始

01 一个良好的经济体该是现在这样吗

对金融危机和大萧条的回顾

一个良好的经济体是现在这样吗

第二部分 金融业的疯狂

02 风暴的源起

祸源 1：泡沫交叠，麻烦不断

祸源 2：过度杠杆

03  空中楼阁

祸源 3：松散的金融监管

祸源 4：银行在次级抵押贷款方面的不规范操作

祸源 5：愈演愈烈的金融工程复杂性

祸源 6：毫无底线的评级机构

祸源 7：疯狂的金融激励机制

脆弱的空中楼阁

04  当音乐停止

空中楼阁倒塌

一年一度的杰克逊霍尔会议

美联储迅速行动

失踪的人

05  从贝尔斯登到雷曼兄弟，不一致性是心魔

看空贝尔斯登

为什么拯救贝尔斯登

为“两房”烦恼

末日决战真正到来

谁丢掉了雷曼兄弟

分水岭

06  2008 年的金融恐慌

没有被保险的保险公司

货币基金赎回潮

美林证券：危机波及零售银行

更多家喻户晓的银行宣布破产

救助没有结束？

我们不再属于堪萨斯州

与此同时，回归农场

第三部分 收拾残局

07  问题资产救助计划

“打破玻璃备忘录”与问题资产救助计划的起源

提前了的万圣节

一场三页纸的“暴行”

重新设计问题资产救助计划

问题资产救助计划的实施

无附带条件的条款

11 月的美国大选

迟做总比不做好

没有一个美国人知道这个“小秘密”

08  刺激经济，刺激经济，还是刺激经济

漫长的总统过渡期

激光武器还是散射武器

回归美联储

3T 原则与计划实施财政刺激

通往《美国复苏与再投资法案》的荆棘之路

《美国复苏与再投资法案》

爆炸式增长的预算赤字

09  利差之战

利差惹的祸

认识利差

非常规货币政策之旅

量化宽松“大拼盘”

生死之搏：压力测试

新的起点

第四部分 通往改革之路

10  金融改革的迫切性，市场已经破碎不堪

是阻止泡沫产生还是将其消灭

是彻底改革还是轻微修复

修补“大而不倒”

系统性风险的监管

提高资本金比例和流动性要求

自营交易与沃尔克法则

金融监管机构的大洗牌

削减美联储的权力

保护消费者

衍生工具的角色

需要把对冲基金纳入监管吗

薪酬机制能被有效监管吗

指责信用评级机构

让抵押贷款重回新生

着手解决

11  观看法案的出台进程

金融改革议题

财政部的金融监管改革方案

美国国会的金融改革

漫长而曲折的道路

一切没有结束，争论仍将继续

长期战争

12  失事的列车

“三位一体”，解决止赎权问题的三大障碍

难道我们以前没有遇到过这种情况吗

你必须心存希望

问题资产救助计划的钱用到哪里去了

一次又一次的尝试

桑特利的咆哮

改变越多，不变的也越多

13  质疑一切

政策的悖论

对总统和国会的质疑

对美联储的质疑

对凯恩斯经济学的质疑

对积极政策的质疑

合情合理的委屈

来自左派和右派的民粹主义

高昂的政治代价

第五部分 面向未来

14  无法退出？请美联储恢复正常

从哪里退出

时机就是一切

退出路径何在

退出变成了重新实施

任性的美联储

非常规货币政策是新常态吗

我们是在等待戈多吗

15  寻求财政退出

我们是如何摊上这个烂摊子的（一）

我们是如何摊上这个烂摊子的（二）

头号公敌是什么

口惠而实不至

面向未来

回归辛普森 - 鲍尔斯计划

探寻仍将继续

16  大余震，欧洲主权债务危机

危机的相似性

危机的差异性

提防希腊

欧元有得必有失

别指望着它

不情愿的救助者

超级马里奥兄弟

特洛伊木马

接下来会发生什么

17  切勿重演，危机的余波

政治进程

金融十诫

政策制定者修复系统七步法

回到拉姆·伊曼纽尔的问题

参考资料

本书是一部解读金融危机的大师级著作，也是一部影响未来中国经济政策的启示录。作者舍弃了连篇累牍的道理，而是如同一个历史的旁观者，立足于自己的学术研究和独特见解，进行沙盘推演式的复盘和梳理，将金融危机的前因后果向读者娓娓道来，将应对政策分析得丝丝入扣。

布林德教授在他反思和设计的这场时光之旅中，并没有平分笔墨，而是有重点地详述了一些关键事件，其中的亮点包括：雷曼兄弟事件、美联储对非常规货币政策的选择，以及美国各界对美国政府、美联储和救助政策的质疑等，让人印象深刻。

布林德教授抱持着美国现代金融监管者的务实心态，以丰富的金融经验、独特的视角、精准的手资料与数据，真实地描述了金融危机的全貌和美国政府的救助行动，其中对央行问题资产救助计划的分析尤见功力，而他总结的金融十诫和政策制定者的七步法，对当下中国经济和金融政策的完善与优化将起到很好的启示和借鉴作用。

艾伦·布林德

美国著名经济学家，普林斯顿经济政策研究中心的创始人和联合主任，Gordon S . Rentschler  经济学纪念讲座教授，曾获全美商业经济学协会颁发的“亚当·斯密奖”，并担任弗吉尼亚州阿灵顿市的金融服务公司——海角 ( Promontory Interfinancial Network )副总裁。

1994—1996年，曾任美国联邦储备委员会副主席，也是克林顿总统经济顾问委员会的成员。

他每月在《华尔街日报》专栏撰文，并经常出现在美国公共广播公司、美国全国广播公司财经频道、美国有线电视新闻网、彭博电视台等权威媒体上。

以史为鉴，面向未来

——后金融危机时代的反思

广发基金管理公司前总经理  林传辉

物换星移几度秋。自 2008 年金融危机以来，全球经济正逐步复苏，但仍未完全摆脱那场危机的阴影。治理危机和促进经济的健康发展仍然是包括中国在内的国际社会正面临的重要任务——我们现在正处于后金融危机时期。为了走出金融危机，各国当年均采取了应对政策。美国曾三次宣布量化宽松政策，如今以美国为代表的政府及央行采取的量化宽松政策，正面临着如何退出、何时退出等抉择，这将对中国乃至全球经济都会产生巨大的联动效应；金融危机之后，国际社会包括各国政府及央行对监管制度、监管标准、监管规则的改革仍在继续；美国与新兴市场对于国际货币基金组织（IMF）改革的分歧影响着全球金融治理的进程。

后危机时代的反思

目前，我国经济正处于增长速度进入换挡期、经济调整面临阵痛期、前期刺激政策处于消化期等“三期叠加”的特殊发展阶段。在人口、土地等要素红利日渐萎缩的环境下，唯有改革才能有望引领中国经济走出转型发展的困境，打造中国经济发展的升级版。而金融领域的改革，则是本轮改革的重要组成部分。可以看到，在金融危机之后，金融监管制度正面临重大变革，金融发展模式也面临重要转型，金融危机带来的深刻反思将为我国金融和经济的稳健发展提供前车之鉴。

布林德的金融十诫

《当音乐停止之后》的作者艾伦·布林德，是美国经济学家、美联储前副主席、普林斯顿大学经济学教授。“美国人民仍然不知道究竟是什么伤害了他们，危机为什么发生以及如何发生。”布林德在说到写这本书的初衷时如此解释。作为国际知名经济学家，以及美国货币政策的推行和见证者，相较于其他书籍着重介绍“金融危机是什么”的视角，布林德在本书中首次集中向读者展示了“金融危机为什么会发生”。

在本书中，布林德通过重大事实和便于解读的政策为读者搭建起一个概念体系。更确切地说，是对三个重要问题进行解答：首先，我们是如何陷入这个困境的。与过往的要厘清各方责任的分析文章不同，布林德更想做的事情是指出并分析那些错误，以免今后重蹈覆辙。其次，如何解决问题并减少损失，政府为什么会采取某些政策来应对此次危机，以及相关政策是否明智。布林德认为，在危机发生后，美国政府的很多应对政策都是在匆忙中制定的，那么这些政策是否合理、可持续、易于评价呢？布林德表示，认真分析这些问题不是为了质疑政策制定者的决策水平，而是强调要从这些政策制定的过程中吸取经验教训，以便为将来做好准备。后，我们是否充分“利用”了这次金融危机？特别是 2010 年美国政府颁布的金融改革措施，是否能够建立起一个强健的金融体系？改革是否有所遗漏？金融业是否进行了彻底整顿？更重要的是，下一步该怎么办？作为美联储前副主席，布林德结合其从政经验，为维持美国金融体系活力，还提出诸如“科技的进步也带来了无数风险；金融工程的复杂化趋势，无疑给金融市场带来了更多的不确定性”等十条建议，是为金融十诫。

布林德对金融危机的全景式回顾及对相关处理措施的深入分析，让人在全局下通览次贷危机，并且对次贷危机形成了一个更深层次的了解。在《纽约时报》评选的“2013 年度十大好书”中，《当音乐停止之后》赫然在列，其价值获得了美国社会的高