华尔街教父格雷厄姆传

如何读懂“华尔街教父”格雷厄姆

邱国鹭

高毅资产董事长

巴菲特曾经说过，他的投资方法是“85% 的格雷厄姆加 15% 的菲利普·费雪”。格雷厄姆在投资界的地位是如此崇高，在他所著的《证券分析》于 1934 年出版之前，人们对价值投资和基本面分析知之甚少，证券分析作为一个行业几乎是不存在的。因此，格雷厄姆不仅被认为是“价值投资之父”，同时也被认为是“基本面分析之父”和“证券分析之父”。

这本自传是格雷厄姆亲自写就的关于他一生经历的精彩回顾，读起来更有启发意义，有助于人们了解其投资方法产生的背景和原因。有些人把格雷厄姆的价值投资方法简单地归结为片面强调低估值的“烟蒂投资法”，其实他们忽视了一点：格雷厄姆的投资思想产生的大背景是在大萧条之下，当时美国有 1/4 的人失业，人们在为一日三餐发愁的时候，品牌、成长性、定价权只能是空话。所以，格雷厄姆强调的是现有资产、现金流和盈利所能提供的安全边际，而不是虚无缥缈的成长。这一点放在他所处时代的历史背景之下，就很容易理解了。每个投资人的投资理念、分析框架都不可避免地带有他那个时代的烙印，而这本自传有助于读者更深刻地理解格雷厄姆的投资思想。

格雷厄姆的思想博大精深，奠定了价值投资分析框架的基石。相比于巴菲特和乔治·*的投资方法，格雷厄姆的分析框架更加可学。

，格雷厄姆的分析方法更多的是基于公司现有的资产、利润和现金流这些看得见摸得着的东西，而不需要很多对于市场方向的预判，也不需要对行业未来的洞察力。对于绝大多数人来讲，对市场和行业未来的预判能力是很难获得的，所以格雷厄姆的方法更容易学会。格雷厄姆强调的基本面分析，是不以人们的情绪变化而变化的，这些分析基于已经现存的资产、利润和现金流，尽管难免有“后视镜”的缺憾，但至少不像对未来的预期一样，会因为市场情绪的变化而剧烈波动，一下子从天堂掉入地狱。格雷厄姆把市场的波动形象比喻成一位情绪起伏巨大的市场先生，他每天都会走到投资者面前，根据自己的情绪好坏，报出一个高低起伏、变化无常的价格。巴菲特曾经说过，市场先生应该是来为你服务的，而你不应该受他的驱使。这一点对习惯于追涨杀跌、跟风炒作的 A 股投资人来讲，更有启发意义。因为人们对于未来的看法都是善变的，风和日丽的时候大家都对未来无比乐观，市场动荡的时候对未来又无比悲观，这一点在 2015 年夏天的市场巨幅震荡中体现得淋漓尽致。

第二，格雷厄姆的分析方法基于每个人都能够拿到的财务报表和财务分析，并不需要同管理层进行近距离的接触和沟通，他甚至认为许多管理层会刻意地误导投资者。其实大多数投资者并不具备去跟管理层进行深度沟通和交流的条件和能力。而财务分析对于大多数学过金融或者会计的人来讲，相对更可学。

第三，格雷厄姆的投资更强调安全边际。安全边际核心的一点，是足够低的价格。在大起大落的中国股市中，安全边际的重要性，在于它能让投资者以一种更加良好的心态，去实现长期投资和价值投资。格雷厄姆先生说，一个称得上廉价的股票判断标准是：价值至少要比价格高出 50%。每个人的投资方法都有时代的烙印，格雷厄姆提倡的是以净营运资本的 2/3 的价格去购买股票，这样的股票在大萧条时代是有很多，而在如今这个时代确实比较少。但这并不表示他这种以低估的价格去购买资产和上市公司的思想已经过时。《证券分析》和《聪明的投资者》数十年来多次再版，其间历经多少牛市和熊市的市场起伏，至今仍然被专业投资者和业余投资人奉为经典，历久弥新。这说明格雷厄姆的价值投资的思想是经得起时间检验的。

这本自传对有志于投资的专业投资人和业余投资人都有重大的启发意义。它不仅有助于我们更好地了解格雷厄姆的生平经历、理解他的投资思想，而且有助于我们理解，美国资本市场也是在经历过一段像如今的 A 股市场一样的草莽时代，连续度过几波大浪淘沙，机构投资者逐步替代个人投资者之后，才慢慢地走向成熟和理性。

这本书是格雷厄姆亲自写就的关于他一生经历的精彩回顾。他在书中亲述了自己在跌宕起伏的时代背景下的情感生活、精神世界、职业生涯、价值观和喜怒哀乐。

这本书是一位投资大师对人生的诚恳总结。格雷厄姆不仅分享了他的生平经历、投资思想，而且更重要的是，剖析了他是如何看待世界、看待人生、看待自己的。他在书中对自己人生的反思和剖析是坦诚而深刻的，而这种反思能力可能就是他在投资事业上取得成功的关键原因之一。

这本书揭示了格雷厄姆少有人知的学术生涯。他在书中谈到了自己的学术生涯是如何开始的、结识了哪些重要的伙伴，以及他作为经济学家所取得的建树。

这本书是格雷厄姆亲自写就的关于他一生经历的精彩回顾。他在书中亲述了自己在跌宕起伏的时代背景下的情感生活、精神世界、职业生涯、价值观和喜怒哀乐。

这本书是一位投资大师对人生的诚恳总结。格雷厄姆不仅分享了他的生平经历、投资思想，而且更重要的是，剖析了他是如何看待世界、看待人生、看待自己的。他在书中对自己人生的反思和剖析是坦诚而深刻的，而这种反思能力可能就是他在投资事业上取得成功的关键原因之一。

这本书揭示了格雷厄姆少有人知的学术生涯。他在书中谈到了自己的学术生涯是如何开始的、结识了哪些重要的伙伴，以及他作为经济学家所取得的建树。

本杰明 · 格雷厄姆

被誉为“现代证券分析之父”“华尔街教父”，价值投资理论奠基人。他在投资界的地位，相当于物理学界的爱因斯坦、生物学界的达尔文。

作为一代宗师，他的投资哲学为“股神”沃伦 · 巴菲特、“市盈率鼻祖”约翰 · 聂夫、“指数基金教父”约翰 · 博格等一大批投资大师所推崇，如今活跃在华尔街的数十位资产规模上亿的投资管理人都自称为他的信徒。

他不仅是巴菲特就读哥伦比亚大学时的研究生导师，而且被巴菲特膜拜为“精神导师”，巴菲特称自己投资理论的“85%来自格雷厄姆”。巴菲特甚至给自己的儿子取名为霍华德 · 格雷厄姆 · 巴菲特，以纪念恩师。

序言　是什么成就了本杰明·格雷厄姆- 001

第1章 “造梦”的童年旧时光- 025

在那个遥远的年代，用来牵引高架轻轨的是和中央公园里那种小火车头很像的火车头。它们带着响亮的轰鸣声越过人们头顶。在冬日的夜晚，轨道摩擦迸出的火花清晰可见。

第2章  家道中落，长成真正的男子汉- 043

随着父亲的去世，我们一家的生活水平急转直下。那真是一段漫长又痛苦的岁月。无论是我还是其他人都从未想过，多年后，报纸上的金融版面会成为我再熟悉不过的内容，而那个爱幻想、不切实际的书呆子本杰明·格雷厄姆会成为华尔街的著名人物。

第3章  少年时代，理想在心中萌生- 059

罗马神话中的英雄尤利西斯就是我自身年龄和经历的投影，他献木马计里应外合攻破特洛伊后，不顾海神波塞冬的阻挠，历尽劫难，后于第10年侥幸回到故土。我从他身上感受到了一种打破传统观念的理想，这种理想一直像磁铁般吸引着我，而磁铁中那看不见的磁力正在持续增强。我常对自己说：“要奋斗，要探索，要寻求，而不屈服。”

第4章  动荡的生活激发对财富的渴望- 077

母亲努力想带着我们自立门户，然而经济的拮据让我们屡次搬迁、动荡不安。作为一名有抱负的男孩，我会利用一切可能的方式赚点小钱，15岁那年，我构思并完成了一项发明，我天马行空地梦想着凭此发明为家族重新积累财富，甚至把财富水平提升到一个新的高度。然而，没过几天我的梦想就破灭了。

第5章  奖学金乌龙，错失理想大学- 091

我的理想是去哥伦比亚大学读书，而且我还认为，我很有希望成为获得普利策奖学金的12个学生之一，这些奖学金足以支付我离家在外的所有学费和生活费。出于这一目的，我参加了大学入学考试。面试进行得很顺利。然而一场乌龙事件，却让我险些错失理想的大学。

第6章  大学时代，朝职业梦想飞奔- 111

我直接从更难的高年级课程开始了我的大学学业。我需要拿到120个学分才能毕业，在整个学期里，每周上1小时的课能拿到1学分。我给自己定的目标是3年毕业，事实上，两年半之后我就拿到了学位。

第7章  作为证券分析师启航- 139

在举行毕业典礼前夕，凯佩尔教务长为我引荐了一份在华尔街做债券销售的工作。面试官对我说，华尔街拥有巨大的商机。我有种迫不及待的感觉，想要亲历华尔街的神秘氛围和重大事件。我接受了聘用，我一辈子的职业路径就此确定。

第8章  检视真正有效的投资方法- 157

我发现华尔街是一片处女地，可以在其中检视真正有效而普适的证券分析方法。如果说我足够幸运，能把我的才华施展在金融分析领域，那么我也同样足够幸运，能在一个好时代进入华尔街。

第9章  提出价值投资理念，真正成功的开始- 177

1919—1929 年，我在华尔街的事业蒸蒸日上，甚至可以说是如日中天。那是一段令人振奋的时期，我在投资上取得了巨大成功，我的生活水准持续提高，我对生活中物质和精神享受的理解得到了拓展和深化，我对自己在金融圈的地位以及同事对我的尊重感到极为满意。然而，生活也并非尽如人意。

第10章  我成了准百万富翁- 197

本杰明·格雷厄姆共同账户的初始本金为40万美元，3年后，我们的资产达到了大约250万美元，大多数来自赚取的利润。由于口口相传，每年都有新的朋友想加入基金账户。 吸收新资金对我而言是件毫不费力的事情。

第11章  与北方管道公司展开较量- 209

我突然意识到，它们的年度报告可能包含没有向投资者公布的信息，而这些信息也许非常有意思、有价值。 现在时机似乎已经成熟，我应该说服北方管道公司管理层做明显正确的事情：将相当大一部分不必要的资本金返还给投资者。 

第12章  结识戴维·多德，开启学术生涯- 227

为了从家庭带来的伤痛中走出来，我又从事了一份新工作。我想过要写一本关于证券分析的书。我认为那时出版的相关书籍已经过时了，并且内容也不全面，尤其是那些书籍很少关注普通股的重要性或者公司财务的异常和陷阱。在把想法写成书之前，我先就这一主题在大学里开一门名叫“证券分析”的课程。

第13章  大萧条开始，财富一落千丈- 257

股市已经涨到了不可思议的高度，投机者已然疯狂，而受人尊敬的投资银行家也沉浸在不可饶恕的胡作非为之中，这一切必将在某一天以大崩盘的方式终结。真正让我惊讶的是，尽管我当时已经预见到了市场崩盘的发生，却没能意识到本杰明·格雷厄姆共同账户中的资金一直处在这些危险之中。

第14章  股价攀升，开启复苏之路- 275

1932年，道琼斯工业平均指数触及42点，随后股市开始上涨。到了1933年底，指数回升到99点，直到1937年3月，指数达到了牛市的197点。我们的操作重获成功。 

第15章  在剧本创作中，“复盘”投资遗憾- 287

我本书的面市几乎与我部戏剧的上演同时发生，这让我有了极大的成就感，也满足了我的虚荣心。不仅如此，本杰明·格雷厄姆共同账户赚取了丰厚利润这一事实也让我喜上加喜。

第16章  我的理念被写入经济学教科书- 301

尽管缺乏经济学这一“乏味的科学”的专业训练，但这并没能阻碍我随后在证券投资、公司金融、专业意义上的经济学等领域成为理论和实践的权威。我了解经济学知识的方式跟我了解投资知识的方式是一样的，那就是通过阅读、思考和实践。

附录1    格雷厄姆63岁时的自我剖析 - 317

附录2    格雷厄姆80岁时的生日演讲 - 321

附录3    格雷厄姆的思想和他人思想中的格雷厄姆 - 325

附录4    格雷厄姆的传奇一生 - 333

参考文献 - 343

译者后记  这是一位投资大师对人生的诚恳总结 - 345

这本书是格雷厄姆亲自写就的关于他一生经历的精彩回顾。他在书中亲述了自己在跌宕起伏的时代背景下的情感生活、精神世界、职业生涯、价值观和喜怒哀乐。

这本书是一位投资大师对人生的诚恳总结。格雷厄姆不仅分享了他的生平经历、投资思想，而且更重要的是，剖析了他是如何看待世界、看待人生、看待自己的。他在书中对自己人生的反思和剖析是坦诚而深刻的，而这种反思能力可能就是他在投资事业上取得成功的关键原因之一。

这本书揭示了格雷厄姆少有人知的学术生涯。他在书中谈到了自己的学术生涯是如何开始的、结识了哪些重要的伙伴，以及他作为经济学家所取得的建树。

本杰明 · 格雷厄姆

被誉为“现代证券分析之父”“华尔街教父”，价值投资理论奠基人。他在投资界的地位，相当于物理学界的爱因斯坦、生物学界的达尔文。

作为一代宗师，他的投资哲学为“股神”沃伦 · 巴菲特、“市盈率鼻祖”约翰 · 聂夫、“指数基金教父”约翰 · 博格等一大批投资大师所推崇，如今活跃在华尔街的数十位资产规模上亿的投资管理人都自称为他的信徒。

他不仅是巴菲特就读哥伦比亚大学时的研究生导师，而且被巴菲特膜拜为“精神导师”，巴菲特称自己投资理论的“85%来自格雷厄姆”。巴菲特甚至给自己的儿子取名为霍华德 · 格雷厄姆 · 巴菲特，以纪念恩师。

成为证券分析师

1914 年 8 月初，注定要发生的次世界大战终于爆发了。它会导致西方文明的消亡吗？它是欧洲诸国领袖缺乏优秀领导力或外交技巧造成的后果吗？或者说，它是否仅仅是国与国之间延绵不断的战争的延续，终似乎不会在历史上留下重大印记，只会给参战者带来灾难，而对幸存者则像过眼云烟？我对这些问题的思考在这里就不再多说了，因为有其他人比我想得更深入、更透彻。我只会从一个年轻的纽约人的狭隘角度写一写，在战争早期阶段我与周围人共同体会到的困惑与亢奋。

1914 年 8 月 3 日的前几天，股市情绪已经显得很紧张，但还没有达到恐慌的程度。敌对情绪的爆发让纽约和欧洲的金融圈感到惊讶。我们的市场被汹涌的抛售潮淹没，很快，政府就决定关闭纽交所。随后，所有其他交易所也相继关闭了。在遥远的大洋另一端的人看来，这种抛售潮似乎是奇怪且极其不理性的，因为我们都知道，战争的爆发很快就会带来战时的经济繁荣。不过，我们可以从技术层面对抛售潮做出简单的解释。欧洲投资者持有大量美国证券，当战争爆发时，他们首先考虑的是如何把他们的资金撤回国内。他们本能地认为，在战争期间，资金牢牢掌握在自己手上比放在遥远的国家更安全，但事实证明，他们错了。那个时候，尽管我们可以从伦敦交易所的日常交易行为中看出他们的激动情绪，但外国投资者唐突而过激的反应还是给我们的市场带来了不可承受的压力，我们的股票经纪人开始快速抛售证券。也许，将这一次的市场表现与大约 25 年后第二次世界大战爆发时的市场反应进行对比是件很有意思的事情。在第二次世界大战爆发时，市场也出现了恐慌性抛盘，这属于投资者对新灾难的自然反应。但没过几天，美国民众就开始意识到大量的战时物资需求将给经济带来的前景，于是在战争爆发的同一个月，1939 年 9 月，市场大幅反弹。不过，事实证明，民众的预期还是过于乐观了，因为随着 1940 年法国沦陷，市场信心再遭打击，股市又开始大幅下跌。

至今我还记得那些触目惊心的新闻标题：奥地利对塞尔维亚宣战；苏联对奥地利宣战；德国对苏联宣战；法国对德国宣战；英国对德国宣战。这些新闻令人难以置信，然而它们的确真实发生了。不过，我们很快就适应了这一世界性灾难，把我们的关注重心转移到了战争对我们的影响上来。当交易所关闭时，我不知道我们的业务和我的工作将会受到怎样的影响。事实上，华尔街没受到什么冲击，只是所有公司以降薪方式留住了员工。我很高兴还能保有一份工作，哪怕每周的薪水只有 10 美元。

几个月后，交易得到有限度的恢复。按照规定，交易价格不能低于市场关闭时的价格。没过多久，战时物资订单开始从法国和英国涌来，经济前景迅速从悲观转为乐观。交易限制也被取消，而股市在战争期间就开始了上涨。面对突如其来的逆转，我们的难题在于人手不足，因为有很多员工已经离职。于是我一个人承担了多项工作。忙起来的时候，我要帮助我们负责报价板更新的小伙子张贴股票报价。为此，我要系上厚重的皮带，皮带上的每一个小格包含了分数部分从 1/8 到 7/8 的报价区间。在其他时候，我还要接听电话总机，或者帮助各个后台部门的员工，甚至时不时跑出去递送证券凭证。那个时候，我的薪水恢复到了每周 12 美元。

不久，我回到债券部门，继续从事之前的工作。很快，我就迫不及待地给客户打电话了。比起之前销售打折照片优惠券和衬衣板广告，销售债券要愉快得多。接到债券销售员打来的电话似乎极大地满足了普通商人的虚荣心，并且他们拒绝的方式也很委婉。

我记得，曾经有一通电话被我客户的客户的登门拜访打断了，我的这位客户在话筒那头儿郑重地说道：“稍等我一会儿，齐尔希先生，我正在与我的银行家通话。”我居然是银行家！然而，事实是那个时候的华尔街从业人员都把自己称为“银行家和经纪人”，每个人都在信纸抬头和支票上印着这一头衔。我一直都很喜欢这样一个故事：一个刚进入股票和债券行业的人，让广告牌制作人帮他制作一个写着“约翰·史密斯，经纪人”的标牌挂在门上，并问对方需要花多少钱。制作人说需要 5 美元，但又补充道，如果他愿意给 7 美元，就可以把标牌写成“约翰·史密斯，银行家和经纪人”。史密斯回复道：“那就这么做吧，谁不愿意为了当上银行家多掏 2 美元呢？”几年后，州法律规定“银行家”不能再作为头衔出现在书面资料上。

回到债券部门的头几个月，我结识了纽交所的一个“红马甲”，理查德·威尔斯泰特先生。他在我们债券部租了一个座位，每天下午收市后，他会从纽交所来到我们这里，在他的座位待上一段时间。他很快就注意到了我。他是个独身主义者，近视眼，一头红发，留着范戴克式的胡须，说话带有德语口音。事实上，他是获得诺贝尔奖的著名德国化学家的兄弟。不过，他在情感上是支持同盟国的。他带我去“共和党人俱乐部”吃过几次午餐，那里经常有名人发表演讲。有一次，德国大使冯伯恩斯托夫试图为德国的行径辩护，但没能获得成功；还有一次，日本大使讲述了为什么他的国家会加入同盟国。但对我而言，的收获是听了当时纽约市市长约翰·珀罗伊·米切尔（John Purroy Mitchell）的演讲。他很年轻，瘦高个子，他讲述了自己如何成功地击败了坦慕尼协会。遗憾的是，大约 3 年后他就去世了，而我则成了他葬礼仪仗队中的一员。

为了做好与债券相关的工作，我开始研究铁路债券报告的细节。我花了大量时间阅读相关的标准教材，即由劳伦斯·张伯伦（Lawrence Chamberlain）撰写的《债券投资原则》（The Principles of Bond Investment），不过不管从哪个方面来讲，这都是一部沉闷的大部头著作。那时的我怎么也想不到，有一天我撰写的教材会在全国范围内取代张伯伦的书。在学习了一段时间后，我萌生了想写一份关于密苏里太平洋铁路公司的分析报告的想法。在读完该公司 1914 年 6 月之前的财年报告后，我认为该公司的经营和财务状况都处于危险状态，投资者不应该再持有它的债券。分析报告写完后，我把它拿给我的朋友威尔斯泰特看。他很喜欢我的报告，随后又把它拿给了 J. S. 巴赫公司的一个合伙人看。这位合伙人告诉他，如果我对分析工作感兴趣，他们愿意招聘我去他们公司的统计部门。那个时候，我十分确定我更想成为一名证券分析师而不是债券销售员。于是，我去见了莫顿·斯特恩（Morton Stern）先生，他后来成了 J. S. 巴赫公司一位非常重要的合伙人。在简单交谈之后，斯特恩先生给我开出了每周 18 美元的薪水，我的主要工作职责是为他们写报告，回答客户的问题，但前提是我的公司不反对我离职。

这一切真是太棒了！我非常肯定老东家会很乐意放我走，因为我在债券销售上做出的佣金贡献完全不足以抵消我每周获得的 12 美元薪水。然而，当我把换工作的决定告诉塞缪尔先生时，结果与我想象的完全相反。他们对我那么好，我怎么可以如此不忠诚，竟然想要离开公司？其他公司怎么好意思挖走他们的员工？这违反了证券交易所的规定！“但我认为我在这里无法为公司做贡献。”“那要由我们来评判，而不是你。”“但我不适合做债券销售，我确信我能在统计工作上做得更好。”“很好，我们正想组建一个统计部门。你可以加入这个部门。”“好吧，纽伯格先生，如果你真的希望我留下，我当然很乐意这么做。”&ldq